投资要点

　　据中国台湾媒体《自由财经》报道，自2025年1月起，台积电将对其3nm、5nm及CoWoS工艺的代工价格进行上调，预计涨幅将在5%到20%之间。

　　CoWoS或迎来量/价/需求齐升，CoWoS-S转向CoWoS-L趋势明显。（1）量：根据DIGITIMESResearch数据，受云端AI加速器需求旺盛推动，2025年全球对CoWoS及类似封装产能的需求或将增长113%。主要供应商台积电、日月光科技控股（包括矽品精密工业、SPIL）和安靠正在扩大产能。根据DIGITIMESResearch报告，到2025年第四季度末，台积电的月产能预计将增至6.5万片以上12英寸晶圆当量，而安靠和日月光合用产能将增至1.7万片晶圆；英伟达是台积电CoWoS封装工艺最大客户，受惠于英伟达Blackwell系列GPU量产，台积电将从2025年第四季开始由CoWoS-S转为CoWoS-L制程，使CoWoS-L成为台积电CoWoS技术的主要制程；英伟达对CoWoS-L工艺需求可能会从2024年的3.2万片晶圆大幅增加至2025年的38万片晶圆，同比增长1018%。根据DIGITIMESResearch预计，2025年第四季CoWoS-L将占台积电CoWoS总产能的54.6%，CoWoS-S为38.5%，CoWoS-R则为6.9%。（2）价：根据半导体创芯网数据，台积电3nm和5nm制程技术的价格将上升5%到10%，CoWoS工艺将涨价15%到20%（供不应求），这一调整既源于AI领域对计算能力的需求激增，也显示了制程技术成本的不断上升。（3）需求：根据半导体纵横数据，英伟达占CoWoS整体供应量比重超过50%，A100、H100及BlackwellUltra等产品均会采用CoWoS封装，2025年英伟达将会推广采用CoWoS-L技术的B300和GB300系列。AMD的MI300采用台积电SoIC（3D）和CoWoS（2.5D）两种封装技术。此外，博通、微软、亚马逊、谷歌对于CoWoS也存有一定需求。

　　CoWoS-L确保良好的系统性能同时避免大型硅中介层良率损失。CoWoS-L中介层包括多个本地硅互连（LSI）芯片和全域再分布层（RDL），形成一个重组中介层（RI），以取代CoWoS-S中的单片硅中介层。LSIChiplet与CoWoS-S相比保留了亚微米级铜互连、硅通孔（TSV）和嵌入式深沟电容器（eDTC），以确保良好系统性能，同时避免大型硅中介层良率损失问题。此外，在RI中引入穿绝缘体通孔（TIV）作为垂直互连，以提供比TSV更低的插入损耗路径。CoWoS-L目前已成功实现采用3倍掩模尺寸（约2500平方毫米）的插接器，搭载多个SoC/芯片模组和8个HBM方案。LSI制造有两种路线，LSI-1和LSI-2，主要区别在于互连金属方案：1）在制造LSI-1时，首先在300毫米硅芯片上制造TSV和一层单大马士革铜金属(M1)。然后，用未掺杂硅酸盐玻璃（USG）作为介电层的双大马士革铜形成互连结构。在LSI-1金属方案中，双大马士革铜工艺提供的最小金属宽度/空间为0.8/0.8μm，厚度为2μm。2）LSI-2具有相同的TSV结构和M1金属方案。制造出M1层后，通过半新增工艺（SAP），以聚酰亚胺（PI）为介质层的铜RDL形成互连结构。SAP铜RDL的最小宽度/空间为2/2μm，厚度为2.3μm。

　　投资建议：ChatGPT依赖大模型、大数据、大算力支撑，其出现标志着通用人工智能的起点及强人工智能的拐点，未来算力将引领下一场数字革命，xPU等高端芯片需求持续增长。先进封装为延续摩尔定理提升芯片性能及集成度提供技术支持，随着Chiplet封装概念持续推进，先进封装各产业链（封测/设备/材料/IP等）将持续受益。建议关注：封测：通富微电、长电科技、华天科技、甬矽电子、伟测科技；设备：北方华创、中微公司、盛美上海、华峰测控、长川科技、中科飞测、华海清科、华封科技（未上市）；材料：华海诚科、鼎龙股份、深南电路、兴森科技、艾森股份、上海新阳、联瑞新材、飞凯材料；EDA：华大九天、广立微、概伦电子；IP：芯原股份。

　　风险提示：下游需求复苏低于预期；先进封装技术研发不及预期；人工智能发展不及预期；系统性风险。

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华金证券 孙远峰,王海维