策略事件点评报告：继续关注长期收益率的变化

　　2025 年3 月21 日，央行二季度货币政策委员会例会召开。比较值得关注的是央行对于外部环境的判断、对下一阶段“关注长期收益率的变化”“加强利率政策执行和监督”以及支持科创领域和稳股市的表述上的变化。

    　　经济形势现状与货币政策回顾：

    　　经济形势方面，我国当前面临的外部环境不确定性有所上升。从海外主要经济体“货币政策进入降息周期调整为”“通胀走势和货币政策调整不确定性上升”。当前美联储暂停降息，且本周联储FOMC 会议再度维持利率不变，背后是对通胀和关税政策不确定性的中性观望。在此背景下，我国货币政策也面临着不确定的外部环境，短期内降息的掣肘因素或有增多。

    　　回顾上一阶段的货币政策，央行表述中删去“坚定支持性立场”表述。且将“综合运用利率、准备金、再贷款、国债买卖等工具”精简为“综合运用多种货币政策工具”，与一季度暂停国债买卖以及降准降息阶段性落空的实际情况相对应。

    　　下一阶段任务：

    　　货币政策基调表述基本不变。维持“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息”的说法，不过结合前文对于外部经济形势的判断，在对后续降准降息时机的考量中，外部因素的权重或许会有所上升。

    　　利率方面同样要求“关注长期收益率的变化”，监管或有所强化。“加强利率政策执行”改为“加强利率政策执行和监督”，再结合后面“从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注长期收益率的变化”，可能是针对去年四季度债市收益率过快下行的情况，央行对债市收益率的关注有所加强，并将其纳入防范宏观风险的重要一环，后续将强化对债市收益率的监控和监督。此外，“畅通货币政策传导机制，提高资金使用效率，防范资金空转”的表述维持不变。

    　　汇率方面，将“坚决防止形成单边一致性预期并自我实现”改为“坚决对市场顺周期行为进行纠偏”。总体表述变化不大。

    　　在金融供给侧改革领域表述不变。“引导大型银行发挥金融服务实体经济主力军作用，推动中小银行聚焦主责主业，支持银行补充资本，共同维护金融市场的稳定发展”。

    　　金融支持实体经济领域，在科创领域和稳股市的表述上出现边际变化。与去年四季度相比，金融支持实体经济的表述均可拆解为五个部分，做好“五篇大文章”均居于首位。本次央行例会将科创领域的内容提前，提出要“优化科技创新和技术改造再贷款政策，研究创设新的结构性货币政策工具，重点支持科技创新领域的投融资、促进消费和稳定外贸”，相比上一季度“加快推进科技创新和技术改造贷款投放进程，加大对大规模设备更新和消费品以旧换新的金融支持”，在工具的丰富性以及支持领域上均有所扩大，落脚点放在支持科创融资、促消费和稳外贸。稳股市领域，新增“探索常态化的制度安排”表述，稳定资本市场、强化投资者信心的意图有所强化。此外，在支持民营经济、稳楼市和平台经济的表述无明显变化。

    　　长期来看，央行仍维持“择机降准降息”的支持性态度，但短期来看，央行对于流动性的投放在在内防空转、外稳外汇的情况下可能将更加审慎。3 月中旬资金压力明显加大，季末月叠加税期，大行可能面临较大的负债端压力，但结合央行近日的公开市场操作情况，即使在税期资金面压力明显增大的时候，央行给予的流动性也相对有限，连续四日进行累计不足10000 亿的净投放，随后重新净回笼，资金价格在此期间维持紧平衡。接下来，在央行对于流动性的态度未能完全转松，以及基本面未出现明显弱势的情况下，债市可能仍面临一定的调整压力。

    　　风险提示：国内经济修复超预期，海外关税、货币政策超预期等，信息更新不及时等。