宏观研究：3月经济高频数据环比回暖 经济延续修复态势

　　核心观点

    　　（1）3 月经济高频数据环比回暖，经济延续修复态势在生产端，3 月生产景气度犹在，生产延续回暖。全国高炉开工率、六大发电集团日均耗煤环比回升，汽车半钢胎开工率环比亦回暖，PTA 开工率和PTA 产业链江浙织机负荷率有所分化，前者环比回落，后者较为明显回升。

    　　在需求端，第一，工业需求环比有所改善，基建投资需求回升。

    　　石油沥青装置开工率环比回升，库存环比走弱，同时水泥价格回升，指向3 月基建投资需求回暖，这从近期挖掘机销售也有所体现，指向基建投资需求回暖。从基建项目建设资金来看，3 月新增专项债发行有所放缓，但考虑建设资金与实物工作量形成的领先滞后关系，2 月新增专项债发行节奏较去年有所提速，叠加前期化债资金落地，相关基建项目施工单位资金流或有所改善，进而提升基建投资积极性。第二，居民出行需求旺盛，商品消费保持韧性，汽车、家电、手机等商品消费景气度较高。第三，韩国出口增速环比回升，但上海出口集装箱运价指数回落，或指向我国出口存在不确定性。第四，30 大中城市房地产销售延续高景气度，供给尚未显著改善。

    　　（2）海外经济滞胀风险上升，全球货币政策不确定性增大在政策环境方面，短期海外货币政策或保持不变。英国央行3 月维持利率不变，5 月降息存在数据依赖；欧洲央行3 月降息落地，连续6 次降息，4 月货币政策不确定增大，降息预期走弱；美联储3 月维持利率不变，上半年降息预期相对较低；日本央行3 月或维持利率不变，5 月或7 月加息预期犹在。我国政策延续宽松基调，央行再提择机降准降息。

    　　在非政策环境方面，全球经济分化。（1）美国经济不确定性进一步增大，美国经济三重复合风险交织演进，关税、移民等政策外溢效应，叠加禽流感影响，美国通胀存在反复风险，美联储货币政策转向窗口持续收窄，且政策外溢冲击居民部门，居民悲观预期走高，美国经济从公共支出转向个人支出，短期波动风险上升，滞胀风险增大，高企的债务可持续承压，警惕潜在重点领域的债务风险，如CMBS 违约率升至6.2%，为2022 年以来新高，区域银行商业地产风险敞口超2800 亿元；（2）欧洲经济修复态势尚不显著，消费者信心进一步走弱，关注欧盟增加国防开支、德国推出新债计划落地情况；（3）日本经济延续温和复苏态势，日本物价高于预期，日本“春斗”第二轮结果出炉，日本企业已同意今年加薪5.4%，略低于上周公布的第一轮谈判结果5.46%，但有望创下34 年来的最高涨幅，工资-通胀螺旋压力并未缓解，这或提振日本加息预期，但日本央行对全球经济不确定性担忧依然存在。（4）我国经济长期向好基本面不变，1-2 月经济数据延续稳中向好的趋势。

    　　风险提示：

    　　全球贸易摩擦超预期加剧；海外地缘政治冲突加剧。