3月PMI数据点评：经济修复的三个特点

数据：3 月制造业PMI 为50.5%，比上月上升0.3 个百分点；服务业PMI为50.3%，比上月回升0.3 个百分点；建筑业PMI 为53.4%，比上月上升0.7 个百分点。三大行业都处于扩张区间，并且环比景气均在改善，整体景气水平较好，再次确认一季度经济开门红。

    核心观点：从3 月PMI 来看，经济有3 个特点，一是春节带来开工前置，3 月PMI 环比并不强；二是制造业需求修复情况好于供给；三是居民生活服务消费仍然较弱。

    首先，由于开工节奏随着春节前置到2 月，3 月PMI 环比略低于历史同期。3 月制造业PMI 环比增速+0.3%略低于2013-2025 历史同期平均+0.6%，这是因为经济修复节奏随着春节前置。从历史数据来看，春节的阳历日期越早，3 月制造业PMI 环比越低。今年春节是1 月29 日，2 月上旬就启动开工，处于历史偏早时期，3 月进一步扩大开工的动能相对有限。

    其次，3 月制造业需求修复情况好于供给。3 月制造业新订单指数环比提高0.7 个点至51.8%，而生产指数环比回升0.1 个点至52.6%，需求的环比增速高于供给。一方面，这是因为春节较早、制造业生产复工前置到2 月，2 月生产指数环比+2.7%，3 月生产修复就没有那么强。另一方面，出口、商品消费、设备更新等需求仍然强劲。

    最后，居民生活服务消费仍然较弱。尽管服务业PMI 环比回升0.3 个点至50.3%，但是景气度较高的主要是生产型服务业，生活型服务业仍然偏弱。国家统计局指出“随着春节效应逐步消退，与居民消费相关的餐饮、生态保护及公共设施管理、文化体育娱乐等行业商务活动指数有所回落”。

    往后看，一季度开门红之后，二季度出口、房地产等经济压力可能加大，年中可能需要宏观政策进一步加码。过去几年，制造业PMI 衡量的经济景气度都是在Q1 达到顶点，Q2 开始回落。如2023 年2 月和2024 年3 月制造业PMI 分别达到52.6%和50.8%的高点，随后分别在6 月和8月回落至49%和49.1%的低点。今年可能面临同样的压力，一方面，关税加码带来的出口回落尚未兑现，二季度出口压力可能会加大；另一方面，房地产市场在去年Q4 达到高点后，目前仍处在环比回落的趋势中。

    而3 月两会到4 月政治局会议期间，处于宏观政策落地窗口期，增量政策需要等待两个条件，一是经济基本面的变化，二是4 月和7 月两次政治局会议。3 月23 日，国务院总理李强在中国发展高层论坛也指出“必要时推出新的增量政策，为经济持续向好、平稳运行提供有力支撑”。

    3 月PMI 反映出的其他经济信号如下：

    出口订单环比改善。3 月制造业出口订单指数环比回升0.4 个点至49%，关税加码带来的出口压力尚未明显显现。从高频数据来看，截至3 月23日，周均港口集装箱吞吐量为598 万箱，比去年3 月同期增长11%。

    小型企业景气度大幅回升。3 月大型企业PMI 为51.2%，比上月下降1.3个百分点，仍高于临界点。中、小型企业PMI 分别为49.9% 和49.6%，比上月上升0.7 和3.3 个百分点。

    分行业来看，装备制造业是主要驱动，反映出设备更新的影响，消费品制造业小幅改善。3 月装备制造业、高技术制造业和消费品行业PMI 分别为52.0%、52.3%和50.0%，比上月上升1.2、1.4 和0.1 个百分点，景气水平连续两个月回升；高耗能行业PMI 为49.3%，比上月下降0.5 个百分点。

    物价压力仍然较大。3 月制造业PMI 主要原材料购进价格指数和出厂价 格指数分别为49.8%和47.9%，比上月下降1.0 和0.6 个百分点，意味着3 月PPI 环比可能仍为负，物价压力仍然较大。根据国家统计局解读，3 月工业价格主要体现在石油、煤炭、钢铁等行业。

    建筑业PMI 季节性回升。受气候转暖，各地建设项目加快推进等因素影响，建筑业商务活动指数继续回升，为53.4%，比上月上升0.7 个百分点。但也要注意，受到房地产建筑施工的影响，建筑业PMI 中枢水平下降的趋势仍未改变，今年3 月53.4%的水平是有数据以来的历史同期最低值。

    风险提示：房地产市场走弱；出口下行；以旧换新政策后续不及预期的风险。