定期报告：加征关税后A股将如何演绎？

　　投资要点

    　　加征关税、美股大幅调整等外部负面因素短期对A 股有一定影响，但国内政策和流动性宽松使A 股可能相对偏强。（1）复盘来看，一是2010 年以来春季行情结束后上证综指平均调整10%，持续时间在2 周至3 个月左右；二是推动调整的核心因素是基本面预期走弱、政策偏紧和外部负面事件、流动性偏紧等。（2）当前来看，外部负面因素有冲击，但国内因素继续支撑A 股维持震荡趋势。一是加征关税、美股大幅调整等负面因素对短期A 股有一定影响：首先，加征关税对国内出口可能有一定影响；其次，加征关税导致全球股市出现大幅调整，对A 股市场情绪和外资流入可能有一定影响。二是短期国内因素依然偏积极，A 股可能相对偏强：首先，基本面低位修复；其次，国内扩大内需、提振消费等稳增长政策可能进一步出台和落实；最后，美国经济衰退风险上升，美元走弱，国内流动性短期仍维持宽松。

    　　A 股短期可能维持震荡走势，还需看到更多积极因素才可能导致震荡结束。（1）复盘历史，一是积极的政策是调整结束的核心推动因。二是外部冲击消减也可能导致调整结束，如2019 年7 月中美贸易摩擦缓解等。三是情绪指标调整充分也是调整结束的一个推动因素：成交额回落40%-70%左右、换手率调整到0.4%-1.8%左右、领涨行业成交额回落45%-85%左右。（2）当前来看，外部负面冲击还未消减，还需看到更多积极因素才可能导致震荡结束。一是短期国内政策偏积极。二是外部负面冲击还未消减：首先，加征关税后中美谈判还未开启；其次，加征关税对国内出口增速的影响、对A 股情绪等的冲击还未完全消减。三是情绪指标短期调整已较充分，但不是最低：全A 成交额调整幅度在55.5%左右，换手率最低为1.2%。

    　　短期内需和国产替代相关行业可能相对占优。（1）复盘历史，春季行情后的调整前期，食品饮料、家电、医药等消费行业、银行等稳定类行业、产业趋势上行的传媒和军工等行业表现相对占优；调整后期政策导向的地产、食品饮料、煤炭、大金融、电新等行业表现相对占优。（2）当前来看，内需和国产替代相关的行业可能相对占优。一是比照历史经验，当前处于春季行情后的震荡调整的前期，因此食品饮料、医药等消费行业和大金融、公用事业等稳定类行业可能表现相对偏强。二是从加征关税的影响来看，短期内需和国产替代相关的行业可能相对占优：首先，提振内需相关的消费、建筑、公用事业、大金融等行业可能受政策支撑而相对偏强；其次，反制措施相关的稀土、半导体等关键资源品和国产替代相关行业可能受益。

    　　行业配置：短期建议继续均衡配置价值板块和部分科技成长。（1）内需相关的大金融、公用事业、建筑、商贸零售等行业短期值得关注。一是国内营收占比较高的行业是公用事业、大金融、建筑、商贸零售、社服等行业；二是2025 年盈利增速预期较高的是非银金融、商贸零售、计算机、电子等行业。（2）中期建议关注调整已较充分、估值性价比较高的成长行业。（3）短期建议逢低配置：一是内需和国产替代相关的公用事业、银行、建筑、商贸零售、食品饮料、社服和稀土、半导体等行业；二是政策和产业趋势向上的成长行业，如医药、军工、电子（半导体）、传媒（游戏）、通信（运营商）、计算机（国产软件）等。

    　　风险提示：历史经验未来不一定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期。