3月通胀点评：低通胀：冲击后或迎转机

　　CPI：春节错位因素消退，CPI 同比回升。3 月CPI 同比-0.1%，较上月提升0.6 个百分点；环比-0.4%，环比改善幅度好于季节性。结构上来看，1）由于春节错位导致上年同期食品价格偏低，今年3 月春节效应消退推动食品CPI 同比回归正常读数。2）国内能源价格同比增速回落，对CPI 的支撑明显减弱，交通工具燃料分项同比由上月的-1.2%降至-5.7%。3）扣除食品和能源价格的核心CPI 同比明显回升，由上月-0.1%转为0.5%，其中，服务价格同比由上月-0.4%升为0.3%，消费品价格同比由上月-0.9%转为-0.4%，显示提振消费需求的政策效应进一步显现。整体上看，当前CPI同比依然处于历史低位。

    　　PPI：同环比跌幅再度走扩。3 月PPI 同比-2.5%，环比录得-0.4%。生产资料价格同比为-2.8%，跌幅较上月扩大0.3 个百分点。其中，采掘工业降幅最大，煤炭、石油类开采业的拖累最大；生活资料价格同比录得-1.5%，较上月再度滑落0.3 个百分点。煤炭需求减弱、国际油价连续下行并向国内传导对本月PPI 拖累较大。此外，抢出口节奏放缓叠加内部需求偏弱也对国内工业品价格存在抑制作用。

    　　往后看，通胀回升动能仍需政策加码。

    　　1）预计4 月CPI 同比小幅回升。3 月CPI 同比回暖主要依靠食品、服务及消费品项目。通常情况下，随着气温升高，4 月食品项CPI 会迎来季节性回落，而以服务消费为主的核心CPI 构成较强支撑。此外，在全球经贸环境变数骤然加大的背景下，国际油价低位震荡或依然是CPI 一大拖累。

    　　往后看，在当前物价运行趋势下，距离全年2%的目标仍有一段距离，新一轮促消费政策的落地后，持续偏弱的CPI 数据或在一定程度上迎来转机。

    　　2）预计4 月PPI 同比增速或继续承压。一方面，中美互相加征关税，中国出口增速大概率阶段性下行，而且以原油为代表的诸多大宗商品价格也出现明显下跌，对国内工业品价格造成一定抑制作用。另一方面，3 月制造业PMI 的生产活动预期指数和建筑业新订单指数明显下滑，表明市场对工业品需求仍然不足，以上因素对PPI 拖累较大。此前我们的研究表明，PPI 定价权取决于内需而非外需，中美互征关税生效后，扩内需、稳增长政策有望加速出台，预计4 月正式转入财政与基建投资的发力期，同时供给侧政策也有望进一步调整以应对外需收缩带来的产能压力。

    　　风险提示：政策效果存在不确定性，数据测算有误差。