3月进出口数据点评：“抢出口”强势 转口贸易扩张

4 月14 日，海关总署公布的外贸数据显示，以美元计，中国3 月出口同比+12.4%，1-2 月为+2.3%；进口同比-4.3%，1-2 月为-8.4%；贸易顺差1026.4 亿美元，1-2 月为1705.2 美元，处于往年3 月偏高水平。贸易顺差仍处于往年3月偏高水平，验证“抢出口”逻辑强势、内外需分化仍大。

    3 月“抢出口”效应叠加低基数，出口增速延续强势，但4 月起出口回踩影响或开始放大。（1）从出口高频看，4 月前两周港口货运量指标开始加速环比走弱，我们在高频周报《“银四”行情降温》指出，因近两周关税加征幅度超预期以及政策谈判预期反复，自上周起北美航线货盘停运、需求已出现边际下滑并拖累运价持续调整。预计4 月出口读数或在数量收缩的影响下开始回落、兑现对等关税影响。（2）从2018-2019 年“关税1.0”时期经验看，影响商品范围较广的关税加征落地生效，在次月~第三个月开始出口读数将有承压，加之去年二季度基数逐步走高，不排除后续出口读数可能转负。

    1、出口：“抢出口”继续释放，二季度或兑现出口承压（1）低基数支撑四类消费品出口同比增6.7%。3 月服装、鞋靴、箱包、玩具四类非耐用消费品合计同比+6.7%，环比-47.3%，表现处于同期中性水平。

    （2）中间品出口拉动率抬升，“抢出口”特征显著。塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备等五类中间品，合计同比+11.2%，对出口的拉动率重新回升至1.5pct、由2 月的拖累转为拉动。

    （3）耐用消费品：1）电子产品出口同比回正，手机“抢出口”效应强于笔记本电脑。2）汽车对出口拉动率小幅下滑，整体看一季度出口动能弱于季节性。

    （4）国别：1）3 月对美出口占比下降至12.8%。3 月美、欧、日出口累计同比增速分别+9.1%、+10.3%、+6.7%，低基数有强支撑。占比上，对欧、日出口占比分别较1-2 月分别-0.9pct、-0.1pct。对美出口节奏明显放缓。2）3 月东盟出口份额相对回升。3 月东盟出口占比升至18.8%、对比1-2 月有明显改善。

    结合对美出口份额下滑较大，指向3 月企业或转口贸易份额或较1-2 月加速扩张。

    总结：3 月“抢出口”效应保持强势，中间品、手机、对3 月出口的贡献度与拉动率较1-2 月回升，“抢出口”逻辑较其他商品更为突出。国别上，对美出口占比继续下滑；对东盟出口份额加速抬升，对比或反映3 月企业加快扩张转口贸易规模，应对2-3 月先后落地的关税冲击。往后看，4 月高频已经反映贸易摩擦不确定性下，出口货运量的下行压力开始显现，二季度出口基数逐步抬高，叠加影响下预计后续出口读数或加快回落。中期视角，潜在谈判空间仍存，但二季度经济可能转弱，或需要存量“稳增长”政策组合加快推进。参考《外部扰动下，政府债券发行节奏怎么看？》，年内或还需增量财政工具追加。

    2、进口：价格拖累突出，进口需求仍弱

    3 月进口金额同比-4.3%，基本符合市场预期。3 月大宗商品价格边际继续走弱，对对上游进口表现以及进口价格端存在拖累。

    总结：3 月进口继续负增长，且国际大宗品价格继续走弱的背景下，上游拖累进一步扩大，下游也有小幅走弱；但“金三”旺季之下中间品进口动能改善，印证3 月生产或不弱。往后看，考虑贸易摩擦影响出口对PPI 的拖累可能扩大，预计价格、进口增速或继续承压。另外，二季度国内工业生产或受贸易摩擦影响、节奏放缓，对3 月进口尚具韧性的中间品届时可能转弱，重点关注贸易差额边际变化及经济总量的影响。

    风险提示：贸易摩擦影响超预期。