资产配置周报：以质换量 寻找供给弹性及需求韧性的方向

全球大类资产回顾：4月18日当周，全球股市表现分化；主要商品期货中黄金、原油、铜收涨，铝收跌；美元指数下跌，人民币贬值，日元、欧元升值。1）权益方面：德国DAX30>英国富时100>日经225>法国CAC40>恒生指数>上证指数>沪深300指数>恒生科技指数>科创50>深证成指>创业板指>标普500>纳指>道指。2）关税、降息等不确定性仍然支撑市场避险情绪持续升温，黄金价格周内再创历史新高；原油价格反弹，美国对伊朗施压升级，OPEC部分国家递交最新补偿性减产计划。3）工业品期货：南华工业品价格指数上涨，螺纹钢、炼焦煤小幅上涨、水泥、混凝土小幅回落。4）国内利率债收益率分化，10Y国债收益率下行0.75BP收至1.6493%。5）美债风波缓和，10Y美债收益率下行14BP至4.34%。

    6）美元指数收于99.2286，周下跌0.56%；离岸人民币对美元贬值0.31%。

    国内权益市场：至4月18日当周，风格方面，金融>周期>消费>成长，日均成交额为10770亿元（前值15751亿元）。申万一级行业中，共有23个行业上涨，8个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为银行（+4.04%）、房地产（+3.40%）、综合（+3.01%）；跌幅靠前的行业为国防军工（-2.55%）、农林牧渔（-2.15%）、计算机（-0.84%）。

    海外下游补库存，国内上游去库存。一季度国内经济实现“开门红”，工业生产进一步提速，3月出口同比增速明显加快。美国在连续三月增长之后，3月份工业产值环比下降了0.3%，费城联储制造业前景调查下降39点至-26.4，为两年低点。美国综合商业库存在2月份继续走高，我们认为或与关税政策不明朗之前，下游补库存有关。以原油为例，我们认为一季度或存海外下游补库存，国内上游去库存现象。2025年一季度，国内规上工业加工原油18225万吨，同比增长1.6%；一季度进口原油1.4亿吨，同比下降1.5%。根据Worldsteel数据，2025年1-2月，全球粗钢产量同比下降2.2%，其中2月份单月下降3.4%；其中中国1-2月产量同比下降1.5%，2月单月下降3.3%。当前经济周期之下，预计商品整体难有趋势性向上行情，但是下行空间有限。

    以质换量，寻找供给弹性及需求韧性的方向。全球贸易不确定的背景之下，4月份的PMI预览值将会引发市场关注，预计制造业面临挑战，服务业表现相对强劲。美国将加快批准采矿项目，以及近海的石油和天然气开采租赁计划。在上游原材料支持力度较弱的情况下，国内在炼化、钢铁、金属冶炼等环节上多属于重资产行业，开工率的波动对于上下游的价格影响均较大。在投资方向上，由于下游更看重供应稳定性，推荐在产业链配套一体化，运行成本低的行业龙头。从需求结构来看，看好在全球范围内需求刚性，终端价格承受能力强的标的。仍看好国内需求复苏、科技产业赋能的方向。

    预计国内汇率稳定，美债及黄金仍有避险功能。4月18日当周，市场流动性保持相对充裕，短期资金利率窄幅波动。一方面是由于，税期临近叠加政府融资力度加大，中央行精准投放释放呵护态度；另一方面是由于关税升级暂缓，市场情绪趋于平稳。我们认为资金面对债市的约束减轻，同时，随着Q2关税影响逐步显现，货币政策落地必要性上升，中期利率债收益率中枢有望下行。Q1的快速回调导致市场对于前低关口较为谨慎，叠加近期关税双向影响交替，预计利率下行过程中仍会面临震荡。关税影响下人民币展现较好韧性，短期内人民币汇率预计在7.3左右波动，美债及黄金仍有避险功能。

    风险提示：周度基金仓位为预估，存在偏差风险；关税政策存在不确定性；特朗普政策不确定性；国内价格走弱的影响等。