申万宏源策略一周回顾展望：二季度是中枢偏高的震荡市

　　一、我们维持二季度A 股是中枢偏高的震荡市的判断：

    　　1. 基本面因素决定向上有顶。需求侧，特朗普关税影响基本面的关键变量。我们认为，特朗普政策应该调整，中美启动谈判也在情理之中。但真正影响资产价格的因素应该是特朗普政策实际调整的情况，以及中美谈判情况。特朗普政策调整偏慢、偏弱是基准假设。

    　　外需回落压力尚未显现，但后续仍有担忧。供给侧，本轮最终出现历史最大幅度供给出清的可见度已经很高。但仅看2025 年供给增速方向回落，绝对水平依然偏高。供需格局改善2025 年内难出现。未来两个季度，仍是基本面扰动信号较多的窗口，资本市场的预期调整“时间不足”，这会抑制A 股市场向上修复的空间。

    　　2. 政策和流动性因素决定向下有底 + 中枢偏高。本周金融政策发布会，我们认为，单个细项政策可能不会明显超出市场期待，但政策落地的全面性、集中性，一致性，以及金融政策布局与稳定资本市场预期直接关联，都还是明显超出市场期待的。

    　　同时，本次发布会召开节点本身就体现了稳定资本市场的政策目标。短期A 股市场所处的节点：政策布局和业绩关键验证期刚过，后续外需回落压力可能逐步显现，稳增长政策的落地执行成为影响资本市场主要矛盾。结构上，消费修复行情已有所演绎，一季报验证强化了业绩改善趋势的科技，也正在快速修复。但两类资产的后续持续性都有待观察。这个阶段，金融宽松集中落地且与稳定资本市场强关联。这有利于维持短期风险偏好，有助于在关键窗口维持A 股市场总体活跃。这可能不足以实现中期基本面的全面改善和A 股向上突破，但稳定并抬升震荡区间的效果还是不容忽视的。

    　　二、证监会《推动公募高质量发展行动方案》下，公募产品结构调整有三个长期趋势：

    　　1. 被动权益产品发展趋势被进一步强化。我们这里提“三个共振”：(1) 投资者需求 + 政策鼓励的共振。(2) 公募激励边际弱化 + 约束增加限制超额收益实现 = 被动化趋势。

    　　(3) 更低费率 + 更大规模，这个组合主要在被动权益产品上天然自洽。

    　　2. “低波动型产品和资产配置型产品”是管理层鼓励公募服务于长期资金入市的产品抓手。核心公募加大这类产品的战略投入是大概率。

    　　3. 公募持仓布局“逆势而为”的权重提升。中期产业趋势方向，这本就是公募基金主导定价的方向，行动方案会进一步强化公募对这类机会的需求。中长期配置机会，可能是公募基金投研的增量。对明确处于价值区间，有明确低估线索的方向，公募基金低位配置的意愿应该提升。

    　　这三个趋势指向公募基金“补齐低配板块”的投资机会。典型的公募低配方向是银行、非银金融、公用事业和交通运输。估值高股息出现有效投资机会的频率将有望增加。

    　　三、结构上，短期和长期，结构方向都是科技。一季报，景气方向集中在消费、医药和科技，短期科技相对性价比占优。长期，A 股重启结构牛，需要科技重磅产业催化，强化市场共识，短期机器人微观结构占优，主题弹性好于国内AI，继续看好港股好于A 股。“补齐低配方向”只是短期主题性机会。

    　　风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期