黄金坑成功兑现：后续是高低结构再平衡

本周上证指数涨1.92%回升至3350 附近，沪深300 涨2.00%，创业板指涨3.27%，所有一级行业均实现上涨。自我们国投策略团队4 月7 号《这是一个“黄金坑”！》提出“黄金坑”，从4 月初至4 月中旬“坑底明确”到“爬坑”，黄金坑获得阶段性验证；到上证综指回到清明节前水平“迎接出坑”，可以明确地说：本轮“黄金坑”基本符合我们的判断。对于后续大盘指数预判，我们反复强调：大盘指数会转入“震荡市”思维，对应“强预期、弱现实”定价状态，但没有明显“二次探底”风险，在这个阶段安心做结构，好好找α是可以的。

    事实上，市场在此期间对于“二次探底”仍有诸多探讨，但我们认为“二次探底”的促发因素在于美元指数的意外走升，眼下美元指数大致在100 附近波动，“弱美元”底色并未改变，意味着由美向非美资产的回摆过程依然是全球资产定价的底层逻辑。同时，市场进一步大幅向上的重要制约是国内基本面充满韧性却存在环比走弱压力。目前，可以看到1-3 月全国财政支出增速进一步扩张到4.2%（前值3.4%），但央地财政支出增速差环比小幅走弱；4 月出口同比增长8.1%大超预期，但也发现4 月对美出口同比大幅下滑21%，对东盟、印度、非洲、拉美则分别为20.8%、21.7%、25.3%、17.3%，有效起到对冲作用。结合4 月PMI 和EPMI 数据已经给出走弱信号，毫无疑问是需要正视二季度国内经济基本面大概率会反映出对等关税落地后所产生的负面影响的。

    从目前看，市场定价的核心依然是风险偏好，这点是符合我们的认知的。在五一假期期间主要催化因素在于中美贸易会谈的消息，提升市场的风险偏好。在五一后，本周中召开一行两会新闻发布会上，央行宣布双降，证监会进一步强调稳定资本市场的信心。值得注意的是5 月10 日中美双方在瑞士日内瓦举行贸易会谈，这标志着中美双方关税博弈正式进入到第二阶段，即从极限施压走向接触谈判。考虑到当前中美存在的一定矛盾，可预见的是本次关税谈判或难以一蹴而就。当我们回顾2018 年-2019 年中美贸易磋商的历程，在2018 年2 月-6 月连续四轮磋商中，双方没有达成实质性进展和协议，随后陷入到僵持阶段，双方关税反制继续加码，直到2018 年12 月G20 峰会中美元首会晤，方才实现暂停加征关税、重启贸易谈判。而直至2019 年末中美第一阶段经贸协议出炉，双方又经历八轮谈判，总计历时近两年。客观而言，在90 天关税缓和期内，我们倾向于特朗普依然会主动寻求与中国的关税冲突降温与谈判，以稳定美自身股债汇市场信心无疑是当务之急。尽管无法预判中美之间何时达成何种协议，“有谈总比没谈好”虽无疑给全球风险资产进行情绪修复的重要窗口期，但显然短期对于谈判结果给予过高的积极预期并不适宜。

    结构层面，事实上近期行业轮动重要特征是距离“坑边”越远的方向涨幅越大，而接近完成“填坑”的方向则涨幅明显放缓。面向5 月我们进一步明确强调“科技第二波”的观点。具体逻辑如下：1、A 股高切低指数4 月下旬逐渐靠近30%下限阈值，5 月10 日企稳回升至26.63%，这说明本轮高切低行情基本结束，下一轮主线正在“黄金坑”爬坑过程中酝酿；2、当前科技板块成交额占比回落至32.55%，交易拥挤度已经较为充分下降，在财报季结束+5 月初AI 产业链带来积极催化+美股波动率下降并逐渐企稳。当然，5 月“科技第二波”依然是建立在高股息+科技的杠铃策略下。眼下红利资产作为底仓的配置价值仍然较高。

    最后，对于内需消费，我们始终建议围绕新时期消费投资与新消费组合结合。

    风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期