策略周报：红利打底 精选景气

【策略观点】

    市场从4 月初的关税冲击底部已经历了显著的风险偏好修复，4 月对美出口下滑，但整体出口数据有韧性，政策在货币金融端适度出手后预计整体处于观察期；中美关税谈判到达成协议预计将有个复杂的过程，短期市场总量层面暂时缺乏新的催化动力，结构上可考虑稳定红利打底，精选景气。

    4 月经济数据陆续出炉，外部冲击下有韧性，但内生修复偏慢“抢转口”背景下4 月出口超预期，预计“对等关税”暂停90 天背景下二季度出口可能仍有韧性。4 月物价水平基本符合预期，其中CPI 同比维持负增，PPI 降幅继续扩大，显示有效需求仍待提升，内生修复偏慢。

    中美关税谈判启动，预计将有个复杂的过程

    5 月7 日外交部对外宣布，中方同意与美方进行接触，目前美国对华极高关税有望边际下调，但预计离真正达成全面协议将有个复杂的过程。参考2018-2019 年，谈判开启至达成初步共识耗时7 个月，至签署第一阶段经贸协议耗时19 个月，过程反复。

    金融政策有支撑，整体仍处观察期

    5 月7 日一揽子金融政策支持稳市场稳预期，出台时点超预期。预计包括财政在内都有增量储备政策，但短期出口体现了韧性，增量政策未到大幅出击时刻。

    行业配置，复苏初期景气线索相对分散，外部扰动+科技产业浪潮尚未形成绝对景气主线，使得2 月以来行业轮动强度中枢显著高于往年，我们认为，结合自上而下，后一阶段稳定红利打底，精选景气是核心配置思路。

    1）具备优异现金流状况的稳定红利有望凝聚新的共识。一是《推动公募基金高质量行动方案》推出，强化业绩比较基准的约束作用，显著低配的方向有望受益资金调仓；二是Q2 至Q3，稳定红利盈利占比有望提升；三是红利内部已分化，稳定红利最具韧性；四是红利股债性价比近期上行。

    2） 国产算力、半导体、存储、新消费、军工等景气方向也需要结合赔率精选。25Q1 国产算力芯片大超预期，算力租赁/PCB/光模块等环节表现亮眼，展望后续，结合存货/合同负债等指标看，25Q2 产业链业绩有望进一步铺开，其他方向上存储有望底部回升，半导体受益国产替代则预计高景气维持。消费中的结构性景气方向值得持续跟踪，关注后续军贸变化。

    重点关注行业：稳定红利（银行、电力、公路、出版、运营商），景气科技（国产算力、半导体、新消费、军工、机器人）。

    【风险提示】

    内需政策效果低预期、关税加征幅度大幅超预期、市场流动性危机等