投资策略报告：港股与A股相辅相成机会

　　回顾：2024 年底提示红利阶段超额机会；2025 年1 月初持续提示节前启动春季躁动交易小盘/成长，最高上涨近20%；2 月初强调港股科技兼具胜率&赔率，最高上涨近30%；3 月前瞻提示向大金融+消费切换，对等关税后提示最大利空落地，恐慌后迎反弹窗口；月报观点迎接红五月，开门红已初现。

    　　哑铃策略继续占优，阶段更偏向大盘。

    　　海外：从美债降级、减税法案到美欧贸易协定，风波不断。近几周特朗普的可能进一步抬升赤字的减税法案推进中+美债评级下调+美债拍卖较弱，美债投资者担忧短期冲击+长期需求，致使美债利率一度突破4.6%，并逐步传导至股市。本周五，特朗普再度向欧盟就贸易协定发难。市场风波不断下，美债抬升，美股也结束上升势头。

    　　国内：政策验证期仍偏哑铃，微盘热度坚定，行情可能更偏防御。4 月底来政策+上周信用+本周景气数据看，政策在稳步推进而景气端仍在等待验证（制造/消费/投资增速均在回落，仅制造略超预期）。市场热度看，微盘股拥挤度已至高位，叠加成交热度也有所回缩，海外波动不断，行情存在阶段止盈调整动力；待美债冲顶等冲击缓和、行情完成止盈后，行情有望再继续上攻。

    　　配置方面，宽货币+景气验证的复苏初期，哑铃政策持续占优，其中热度视角当前可能更偏大盘。具体看：

    　　1）上证50-基金低配方向：基金业绩比较基准约束作用加强，重视受益于基金低配、偏离度回归的上证50 核心资产（专题报告-业绩基准的考核会影响调仓吗？），包括金融（保险、股份行等）、公用（发电及电网）等。中长期投资视角，提示关注调整到位消费医药机构重仓股，特别之前已显著调整但本身业绩持续向好的龙头标的。

    　　2）科创50/恒生科技-AI+自主可控细分：科创50+恒生科技方向，重视AI 应用（AIPC、机器人、眼镜等）、算力等，关注DeepSeek 链潜在的R2 发布催化。

    　　3）AH 新消费：中期持续看好恒科平台经济以及养老（按摩仪/中药饮片等）、悦己（宠物食品/户外运动/新式茶饮/大众零食等）、母婴（纸尿裤/卡牌潮玩等）三大方向。

    　　港股专题：估值修复仍在路上，关注折价较多的H 股，以及可能在H 股上市并带动A股估值修复的A 股公司。

    　　1）估值修复仍在路上：2024 年以来，南下资金涌入带动港股估值持续修复，恒生指数PE 从7.5x 左右震荡上行至当前10.5x，与近十年均值水平相当，仍称不上贵，相较2018年初、2021 年初高位还有较大提升空间。

    　　2）大市值、高成交公司H 股折价明显更低，关注高折价龙头公司H 股：24 年以来随着估值修复，H 股相对A 股折价水平也明显回落，当前整体折价约32%左右，同样接近10 年中枢水平（约34%）。从折溢价水平和标的市值、成交情况来看，大市值、成交活跃个股普遍H 股折价水平更低。但当前仍有部分公司A 股溢价水平高于均值，主要集中在国企大票（通信+金融+石化）。

    　　3）以宁德时代为代表的“A+H”上市的H 股表现优异，关注后续潜在H 股上市的A 股公司。今年以来A 股龙头公司赴港上市，受包括外资在内的投资者青睐，宁德时代当前H 股较A 股溢价约10%，一改往日市场对H 股大幅折价的印象，反映国内优质资产正受到全球投资者认可。后续有待在港交所上市的A 股公司可能受港股带动，享受估值修复红利。未来可能赴港上市标的池供参考，行业看食饮、电子企业最多，可能带动对应板块上涨，具体可关注恒生科技和恒生消费ETF（如513970.SH）。

    　　国企并购专题：政策升级，央国企并购重组加速“收官战”。

    　　1）上市公司重大资产重组改革为硬科技央企重组在并购标的（允许收购未盈利资产）、审核流程（2 日受理、5 日审核、5 日注册）等方面“开绿灯”。

    　　2）东风和长安重组方案即将出台，关注新一轮并购重组催化。目前来看较多硬科技央企估值仍低于行业平均，并购重组或将成为重要手段。

    　　3）三条主线：①硬科技/产业升级刚需：科技（中电科/中电子）、高端装备（十大军工集团/重型机械）、医药生物（国药/华润）；②产能结构优化、降低无效竞争（新能源/汽车）；③“一体化出海”（军贸/特高压/5G 等技术标准输出及“一带一路”产能合作）。

    　　风险提示-美债：赤字担忧阶段冲击股债市场，但中期仍然可控。

    　　长期担忧-美债供需：长债存在供需差的长期担忧，可能影响利率，短债或为填补赤字主力但需求足，短期风险爆发可能小。短期担忧-减税法案冲击：考虑共和党掌控参众两院+众议院涉险过关，最终通过概率高+期间存在事件冲击可能。近3 年来美债冲高经验：美债中高位拉升后一般20 天左右开始见顶回落。高位拉升期间，美股和A 股均阶段承压；等到利率冲顶回落后，美股、A 股、黄金均回升向上。

    　　风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。