策略定期报告：可以有反弹

　　本周上证指数涨2.31%，沪深300 涨2.14%，日均交易额12008 亿，环比上周有所放量。本周市场出现反弹，符合我们此前多篇市场周报中反复强调的逻辑观察：

    　　市场行情或需要等待美元指数由强转弱的契机。我们可以观察到的是，本周海外两大重要事件：第一是多家媒体发文称特朗普即将上任的经济团队成员正在讨论逐月缓慢提高关税的方式，其中一个想法是，根据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）规定的行政权力，制定一个分级关税时间表，每月增加约2%至5%的关税。这一策略试图在增加对手压力的同时避免国内通货膨胀的剧烈波动；第二是周中公布的美国通胀数据没有超预期抬升，缓解由于美国就业数据强劲带来的二次通胀和对于降息推迟的担忧。两者共同影响下，通胀预期开始降温，美元指数在周一一度突破110，而在周三回落至108 附近，10Y 美债利率也从4.8%回落至4.6%，人民币贬值压力有明显缓解，因此A 股和港股为代表的人民币资产迎来一轮反弹。

    　　对于结构上大小盘风格，一个核心切入口依然是美元指数-人民币汇率的关系。如果美元指数在春节前依然维持强势，而人民币汇率进一步弱势，那么我们倾向于维持认为春节前会看到市场持续缩量+偏向大盘的市场特征。值得注意的是：近期央行和外汇局多场会议释放明确的稳汇率信号：1、1 月10 日对内暂停开展公开市场国债买入操作；2、1 月9 日对外将发行离岸央票600 亿元。那么，存在美元指数或许依然维持强势，但人民币汇率能够在央行干预下停止进一步贬值并能够实现回摆，这种情形下更多带来风险偏好提升，意味着科技中小盘风格将会占优。

    　　当然，还存在的一种情况是：由美元指数由强转弱所带来人民币汇率升值的情况，这种情形在结构上对应着恒生科技、创业板指和沪深300 指数为核心的大盘成长。

    　　对于节前最后一周的市场，最重要的扰动在于美东时间1 月20 日中午（对应北京时间1 月21 日凌晨）特朗普就职演讲，通过对特朗普第一任期的就职演说内容以及2024 年11 月6 日特朗普胜选后的市场表现的研究，我们倾向于认为特朗普的就职本身对于A 股市场是机会大于风险的：一方面随着美国强劲的经济数据和特朗普减税、关税、移民等政策的预期，市场对于通胀和降息放缓的担忧被充分定价，而靴子落地的时刻往往是交易反转的节点；另一方面，与竞选阶段不同的是，特朗普将以一个执政者而非竞选者的身份进行就职演讲，其言论与态度往往更偏重实用性而非迎合选民。参考其第一任期的行动模式，可能会在上任初期寻求对外关系的缓和（2017 年4 月中美元首会晤，并同意推动中美经济合作百日计划）。

    　　这可能会导致其正式上台后有可能出现美元贬值、人民币走强、美债利率下行的交易特征。综合上述两点，压制A 股市场的重要外部因素——强美元，有望在特朗普上台之后得到缓解，这可能带来一个情绪修复的反弹窗口，并且有望持续到春节后。这种情形在结构上对应着恒生科技、创业板指和沪深300 指数为核心的大盘成长。

    　　总结而言：我们依然维持以下判断：市场自十一之后转入的震荡市思维（历史看，震荡区间在底部向上15%-30%），春节前后是不是大行情（突破震荡格局）需等待美元是否由强转弱的契机，这使得对于大盘指数在春节后或更“有戏”。对于基于宏观策略的定价抓手风险偏好依然是核心矛盾：风险偏好回落定价高股息+中字头+市值管理，风险偏好提升定价科技成长（科创50 指数）+小微盘+并购重组，依然呈现出杠铃策略的特征，而风险偏好转向基本面的定价或许要留待进一步确认，这或与超常规逆周期调节的节奏相关。在此，我们维持中期看好以半导体和科创50 指数为核心的科技科创指数的结构观点并未发生变化。

    　　风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。