生产与融资的背离：5月经济综述

　　报告摘要

    　　5月中美关税战有所缓和，中美日内瓦90天临时协议降低关税率，虽然美国法院对关税政策裁决反复，但贸易商存在抢进出口需求。数据显示，5 月PMI 出口订单指数、在手订单指数回升，中国出口集装箱运价指数美西、美东航线月度均值环比上涨，且抢出口需求或因协议红利期延续，带动工业生产平稳，预计二季度GDP 增速维持5%以上。

    　　1-4 月新增人民币贷款略高于去年同期，低于2023 年，中长期信贷新增规模也弱于前两年，生产企稳未转化为有效融资需求回升。原因包括：日内瓦临时协议期限和美国贸易政策不确定性高，实体风险偏好提振有限，制约融资需求；传统部门中，地产销售回落、房企信用风险未完全释放等制约地产融资需求，影响银行对中小企业信贷供给，基建融资需求也受隐性债务监管等影响；生产企稳但物价低迷，企业降价保份额，资本回报率下降，制约融资扩张意愿。

    　　实体回报率下降导致金融产品回报率下行，全社会资金追求更高收益、回撤偏低的稳定回报，股票市场呈现哑铃型配置结构，资金追逐红利板块和通过量化中性策略投资中小市值，该策略在资金过度沉积打破拥挤配置前将延续。