A股策略周思考：“赚指数不赚钱” 怎么看？

　　市场思考：如何看待“赚指数不赚钱”的市场特征？

    　　1） 本周市场指数出现突破上涨，但风格出现切换。中间规模指数表现最强，上证50 表现最弱，微盘指数表现不如中证2000、中证1000。本周领涨的是房地产、钢铁、非银、综合、建材，同样都是具有“冷门”行业的特点。此前表现相对更强的港股表现也不及A 股。以史为鉴，我们还是以指数突破、大小盘、增量资金作为关键词去寻找线索。

    　　2）从2014H2、2006H2 的经验来看，有两个结论：1>上证指数创新高以后同期伴随着新开户数量的探底回升，此时大盘表现并不弱于此前一直领先的小盘，这也意味着风格往往会有切换；2>小盘指数在大多数时候能够跑赢，但要注意小大切换的时候会异常剧烈，从这两段经验看，往往会发生在大小盘共振上行2-3 个月以后。

    　　3）目前新开户数量6 月有所抬头，融资余额6 月末也开始出现抬头迹象。

    　　此前同样是小盘相比大盘更强：若根据季度拆解行情波段，中证2000 在每一波段行情中收盘价均创下新高，而每一段沪深300 的最高收盘价则逐步下行。近期沪深300、中证2000 分别代表的大小盘指数共振上行，上证指数收盘价在上周创新高，但沪深300 的最新收盘价仍然在25 年3 月附近。

    　　国内：6 月PPI 跌幅走阔

    　　1）6 月CPI 同比回正，PPI 同比降幅走阔，PPI-CPI 剪刀差走阔。CPI 方面，食品项同比降幅收窄，非食品项同比回升，核心CPI 回升。PPI 生产资料降幅走阔，生活资料持平。2）6 月生产活动整体回暖，制造业PMI 指数上行，但仍处于收缩区间，非制造业PMI、综合PMI 指数均回升。供给端继续回升，新订单、新出口订单、生产指数均边际上行，上游价格指数回暖，主要原材料购进价格、出厂价格指数均回升。3）交运高频指标方面，地铁客运量指数回落。4）工业生产腾落指数回落，轮胎回升，纯碱持平，山东地炼、甲醇、唐山高炉、涤纶长丝回落。5）国内政策跟踪：财政部发布关于在政府采购活动中对自欧盟进口的医疗器械采取相关措施的通知；习近平主席在山西考察时强调，努力在推动资源型经济转型发展上迈出新步伐；国新办举行首场“高质量完成‘十四五’规划”系列主题新闻发布会。

    　　国际：6 月美国非农就业超预期回升

    　　1）俄乌冲突跟踪：俄美外长举行会谈；泽连斯基表示暂不举行俄乌谈判。

    　　2）中东冲突跟踪：加沙停火谈判受阻；以防长称拟在加沙地带建设“人道主义城”。3） 6 月美国就业超预期强劲，失业率低于预期，新增非农就业人数14.7 万人，高于预期（增11 万人），6 月劳动力供给下行、5 月劳动力需求回升，非农就业整体强劲。

    　　行业配置建议：赛点2.0 第三阶段攻坚不易，波折难免，重视恒生互联网7 月，以稳应变，谨防过热。根据经济复苏与市场流动性，可以把投资主线降维为三个方向：1）Deepseek 突破与开源引领的科技AI+，2）消费股的估值修复和消费分层逐步复苏，3）低估红利继续崛起。红利回撤常在有强势产业趋势出现的时候，因此低估红利的高度取决于AI 产业趋势的进展，而AI 产业趋势的进展又取决于AI 应用端和消费端的突破。消费板块投资的核心因子是估值，在当前消费板块低估值、利率下行、政策催化下复苏周期抬头（哪怕是很弱的斜率），以宏观叙事而对消费过分悲观反而是一种风险，重视恒生互联网。

    　　风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。 机构：天风证券股份有限公司 研究员：吴开达/林晨 日期：2025-07-13

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