资产配置周报：商品价格波动加大 看好行业龙头持续改善

投资要点

    全球大类资产回顾。7月25日当周，全球股市多数收涨；主要商品期货中铜小幅收涨，铝、黄金、原油下跌；美元指数下跌，非美货币升值。1）权益方面：科创50>日经225>创业板指>恒生科技指数>深证成指>恒生指数>沪深300指数>上证指数>标普500>英国富时100>道指>纳指>法国CAC40>德国DAX30。2）美欧贸易磋商扰动避险情绪，欧央行暂停降息亦有影响，黄金价格当周回落，原油价格延续调整。3）工业品期货：南华工业品价格指数连涨4周，炼焦煤、螺纹钢上涨，水泥、混凝土下跌；高炉开工率持平上周；乘用车日均零售4.89万辆，环比上涨11.40%，同比上升11.00%；BDI环比上涨10.0%。4）国内利率债收益率明显上行，全周中债1Y国债收益率上涨3.45BP至1.3835%，10Y国债收益率上涨6.72BP收至1.7324 %。5）长短端美债收益率涨跌不一。2Y美债收益率当周上行3BP至3.91%，10Y美债收益率下行4BP至4.40%。6）美元指数收于97.6674，周下跌0.82%；离岸人民币对美元升值0.18%；日元对美元升值0.52%。

    国内权益市场。7月25日当周，风格方面，周期>消费>成长>金融，日均成交额为15260亿元（前值14762亿元）。申万一级行业中，共有27个行业上涨，4个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为建筑材料（+8.20%）、煤炭（+7.98%）、钢铁（+7.67%）；跌幅靠前的行业为银行（-2.87%）、通信（-0.77%）、公用事业（-0.27%）。

    商品价格波动加大，看好行业龙头持续改善。商品的价格通常取决于生产端的边际成本的最高者，在经历了前期的大涨之后，焦煤、焦炭、纯碱、氧化铝等商品期货价格在7月25日出现大幅回调。我们认为在现货价格出现大幅上涨之后，短期或推动下游补库存，但是最终价格仍由供需决定。在现货价格上涨过程中，保持高开工率并且拥有合约货长约的行业龙头将会明显受益。上半年全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降1.8%，但相较于工业生产者出厂价格同比2.8%的下降已经改善。由于房地产等项目拖累，加之“反内卷”背景下对于上下游产业链各个环节的影响不一，我们认为未来商品的价格呈结构化，但是整体推动PPI回升，行情的持续性比高度更加重要，看好周期的行业龙头。从资产配置的角度，股、债、商品之间仍存在一定的跷跷板效应，长周期角度看好权益资产表现，推荐周期龙头、科技、消费等行业。

    利率与人民币汇率。周内资金利率先下后上。新的一周，同业存单到期压力下降、政府债融资力度稳定、央行维稳态度明确，以上因素对资金面较为有利。不过，权益与商品市场分流压力、债基赎回压力以及跨月因素对流动性的扰动仍值得警惕。周内债市调整幅度较大，国债长端收益率上行较明显。近期“反内卷”政策催生通胀预期，股市与商品市场情绪较好，债市震荡或加剧。美债方面，市场已逐步计价关税及年内美联储降息路径影响，开始关注下一届美联储主席政策取向。叠加特朗普继续向美联储施压，周内美债长端收益率有所下降。美债趋势性行情仍需等待财政压力放缓，以及通胀、就业等硬指标更加明朗。

    受中美将举行新一轮经贸谈判、特朗普表态有意访问中国以及中国风险资产走强等因素提振，人民币对美元升值并创年内新高。我们认为，关税风险大幅缓解，国内基本面预期好转两个关键因素对人民币的支撑力度仍较强。

    风险提示：周度基金仓位为预估，存在偏差风险；关税政策存在不确定性；特朗普政策不确定性；国内价格走弱的影响等。 机构：东海证券股份有限公司 研究员：王鸿行/谢建斌/刘思佳/张季恺 日期：2025-07-27

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