2月金股报告：春季躁动可期

　　结论：2 月春季躁动可期，风格上小盘可能会继续活跃，配置上短期建议关注周期股和小盘股脉冲式修复的机会，中期继续自下而上寻找行业α。

    　　1 月市场波动的核心原因是什么？流动性宽松预期的变化上半月的下跌主因流动性进一步宽松预期受阻。（1）为何调整的结构以小市值为主？

    　　我们的框架认为，持续宽松的流动性环境是小市值占优的基础，监管的边际变化影响节奏。基于当时我们的“监管动态指数”仍处于2024 年以来高位，因此始于12 月中下旬的边际监管趋严并不能解释月初的调整，更多是归因于流动性宽松预期受阻。（2）为何调整的时点出现在月初？由于24 年内进一步降准降息没有落地，开年的宽松又受到多方掣肘，因此市场对“能否再宽”存在疑虑，这能解释调整的时点问题。

    　　后续的反弹也是因为货币政策的约束减轻。（1）1 月7 日我们的点评提出“解铃还须系铃人”，行情调整的拐点看货币政策宽松预期，信号包括长端利率下行放缓，特朗普关税政策好于预期等。（2）两方面助力政策约束的减轻：利率层面，1 月10 日央行公告暂停购买国债，长端利率下行速度放缓。汇率层面，一是彼时特朗普计划“逐月缓慢提高关税”的方式好于预期；二是联储降息节奏放缓的靴子落地，短期美元上行的催化减少；三是央行新闻发布会提出“坚决对外汇市场顺周期行为进行纠偏”；以上都缓解了汇率贬值带来的压力。

    　　2 月怎么看？流动性担忧有望逐步缓解，春季躁动可期。（1）首先是利率下行速度放缓。1 月十年期国债利率基本维持在1.60%以上，我们认为，年底利率的快速下行除了政策低于预期以外，还包括年底冲规模和年初抢配置等交易性因素。随着央行监管趋严，交易性因素对利率的影响边际缓解。（2）其次是汇率压力减轻的逻辑也有望延续。一方面，特朗普称有可能在2 月1 日开始对中国加征10%的关税，这在节奏和力度上好于此前的市场预期。外需压力减轻，令央行在内外价格有些矛盾的局面里获得了一些腾挪空间。另一方面，美联储“鹰派降息”之后，市场对1 月暂停降息的计价已经比较充分。外部货币政策节奏的调整预计短期内对人民币汇率的影响不大。（3）A 股的日历效应。我们在《季躁动的行业表现复盘与配置建议》中提出，2 月是春季躁动的核心时点。2000-2024 年，万得全A 在2 月的整体胜率为76%，远高于其他月份；日度频率下的胜率口径来看， 2 月月内上涨天数占比超过60%的年份有12 个，中位数为60%。从赔率角度分析，2 月的整体赔率高达8.4，日度频率的赔率口径下，2 月出现了多个高赔率的年份。

    　　风格怎么看？延续小盘股可能会反复活跃的判断。（1）截至1 月23 日，风格指数的表现是小盘成长>小盘价值>大盘成长>大盘价值，整体来看小盘占优。符合我们在1月金股报告中的风格判断。（2）向后看，我们认为2 月小市值可能继续活跃。一方面，政策偏宽但经济预期偏弱的环境下，大盘风格既无法充分受益于避险需求带来的估值抬升，也很难基于宽松的政策环境释放确定的业绩弹性。另一方面，同样是基于宏观环境，利率下行的节奏有望放缓，但趋势却似乎不易扭转，这有利于小盘风格的反复活跃。（3）2 月的“日历效应”中，小盘风格无论是胜率还是赔率都明显高于大盘，其中小盘成长的赔率最高。

    　　配置策略：短期可以把握周期股与小盘股脉冲式修复的机会，中期需要自下而上地寻找行业α。（1）历史上来看，2 月化工、钢铁、农林牧渔和建材等周期品具备历史高胜率、高赔率的特征，短期可关注这些行业的脉冲式修复机会。不过2 月历史表现占优的行业，后续胜率和赔率都会出现非常明显的回调，因此我们要强调，这可能属于波段机会。（2）基于我们对小盘风格仍有望反复活跃的判断，建议继续围绕科技和顺周期两个方向做适当的市值下沉，窗口期内可能会更聚焦于科技方向。（3）中期的行业配置实际上需要等待更加明确的政策和经济信号，不过基于国内政策预期有所下降、海外不确定性有所上升的判断，我们认为可以开始关注有独立增长逻辑、25 年业绩预期好转的行业。

    　　2 月金股组合：自上而下的结合行业推荐，2025 年2 月中泰证券金股推荐如下（排名不分先后）：冠盛股份（先进产业）、中国神华（煤炭）、华夏航空（交运）、小鹏汽车（汽车）、海澜之家（轻纺）、云铝股份（有色）、宁德时代（电新）、华荣股份（机械）、中航西飞（军工）、东鹏饮料（食品饮料）、居然智家（社服）、标普500ETF（策略）。

    　　风险提示：经济下行压力超预期，政策力度不及预期，历史数据不代表未来，研报信息更新不及时等风险。