2025下半年红利展望：稳中求进 布局顺周期红利

　　随着风偏回升市场走强，红利类资产在股息率回落、无风险利率上行的夹击下快速缩圈。这一背景下，需要回答：1）整体上，红利类资产是否还具备配置价值，能获得绝对收益？2）当前时刻，哪些红利细分赛道值得关注，A股还是港股？本篇报告尝试回答这两个问题。

    　　平行世界，红利也有增量资金。截止25Q2，以沪深300作为基准，主动权益基金依旧显著低配红利资产，资金外流风险可控。

    　　与此同时，2025H1新增保费收入3.73万亿（同比+5.3% ），在预定利率跟随实际无风险利率动态调降的机制下，保险大概率会继续成为居民资产入市的关键渠道。按五大上市国有保险公司2024财报，以“总保费收入 - 保险服务费用（赔付 + 亏损合同损益）- 业务及管理费用”拟合新增可投资资金，在边际加仓比例与2025Q1存量权益比例持平为21.4%的保守假设下，对应25年6687.6亿增量资金，构成红利板块最坚实的流动性支撑。

    　　A股：关注周期、消费等顺周期红利。进入25Q2，沪深300股息率与10年期国债利率之差自高位回落，截止最新为85BP，回到了2024年12月初的水平，依旧具备配置价值。但微观层面分化剧烈：1）银行板块：股息率明显下降，且从南向资金观察，港股银行板块的资金流入速度在下半年已经停滞，指示后续空间受限；2）周期类红利（煤炭、油气）：前期股价跟随盈利下修同步调整，悲观情境下的“底线股息率”已达标，“反内卷”背景下存在较大机会；3）消费类红利（白酒、空调、中药、乳品、非运动服饰等）：股价滞涨+分红比例提升+业绩稳中有进，兼具容量和空间；4）稳定类红利（水电、公路、运营商）：Q2以来股价随无风险利率反弹而调整，性价比整体持平。在后续利率下行空间受限的假设下，稳健有余而弹性不足。

    　　港股：关注尚未被填平的红利洼地。我们编制A&H红利价差指数，A股红利板块溢价从年初的47.4%下降至8月26日的33.5% —— 考虑20%的红利税，目前港股红利板块依旧便宜6-7%，港股红利“洼地”已经快被填平。但微观层面，各板块的价差分化巨大，综合板块容量及其红利属性，港股非银（51.0%）、石化（42.9%）、建筑（75.6%）、公用事业（75.5%）等依旧存在补涨空间，这也与险资下半年举牌方向多元化（10起中仅2起为银行），以及南下资金对各板块的加仓节奏（25H1港股非银加仓380.6亿；下半年至今已加仓674.3亿）高度匹配。

    　　基于上述思路，我们结合自下而上推荐，分别更新A股红利20、港股红利20股票池，供投资者参考。

    　　风险提示：无风险利率上行或波动率加大，个股业绩不及预期等。 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：陆灏川/王雪蓉/牟瑾瑾/王胜 日期：2025-08-29

*免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议

*风险提示：股市有风险，入市需谨慎