综合高景气度和红利低波配置方案：攻守兼备的风险平价ETF 组合的构建
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2025-09-07 00:31:09
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研报摘要
在过往报告中，我们基于PB-ROE 框架，利用 “ETF-指数-持仓个券” 关联的风格打分法，构建一组风格互补的股票型ETF 组合。进攻端为高景气度组合，以卖方一致预期下的净资产收益率（ROE）、净利润改善幅度及同比增速为核心指标，借助分析师预期数据解决财报真空期基本面指标不连续问题，捕捉市场弹性机会；防御端为红利低波组合，围绕近 12 月股息率、波动率及PB，筛选高股息、低波动且低估标的，注重现金回报的稳定性与下行风险控制。
就历史表现来看，高景气度策略和红利低波策略中长期配置价值显著，且收益轮动、风格互补。2018 年至今，高景气度ETF 组合在回测中年化收益率约10.61%，夏普比率约0.31；红利低波ETF 组合年化收益率约11.21%，夏普比率约0.53，均跑赢同期中证800 全收益指数。同时，两个ETF 组合取得超额收益的历史区间存在明显差异，组合收益率相关性较低，超额收益率相关系数长期为负。因此，可通过风险平价等方法，在两类策略间分散配置权重，以取得攻守兼备、较为稳健的业绩表现。
报告采用风险平价模型作为核心配置工具，其核心逻辑在于通过动态权重分配，使组合内不同策略对整体风险的贡献度保持相同。与部分常见风险分散模型相比，风险平价模型不依赖于对底层资产收益率的估算，由于证券资产收益指标稳健性弱于风险指标稳健性的统计特征，模型往往能取得更为稳健的结果。此外，结合模型目标，模型求解出的权重往往分散于各个风险资产上，较少出现某个可选资产权重为0 的情况。因此该模型适用于风格互补的ETF 组合动态配置策略构建。
基于风险平价模型构建的ETF 组合自2019 年2 月以来，年化收益率约17.35%，年化波动率约18.51%，夏普比率约0.83，策略年化收益与高景气度策略（17.78%）相近，年化波动率与红利低波组合（17.41%）相近，单位风险回报较高，夏普比率高于两个原始策略组合。在市场指数上升阶段（2019 年2 月-2021 年2 月、2024 年9 月-2025年8 月），组合收益与市场同步上涨，表现出较好进攻性；在市场指数震荡调整的阶段（2021 年3 月-2024 年8 月），组合回撤幅度较小，表现出较好防御性；组合整体上实现了前文所述的“攻守兼备、业绩稳健”的策略目标。
2025 年9 月，模型将持有约34.98%的高景气度ETF 组合和65.02%的红利低波ETF 组合。其中高景气度组合持有国泰中证半导体材料设备主题ETF、易方达中证智能电动汽车ETF 等产品；红利低波组合持有易方达中证红利价值ETF、富国中国证800 银行ETF 等产品。
风险提示：
策略历史回测结果仅作为风险收益特征展示，不代表策略及组合的未来收益。
国际政治冲突，宏观政策不及预期导致股市系统性震荡的风险； ETF 巨额申购赎回等造成跟踪误差异常升高的风险。 机构：恒泰证券股份有限公司 研究员：张一 日期：2025-09-06
在过往报告中，我们基于PB-ROE 框架，利用 “ETF-指数-持仓个券” 关联的风格打分法，构建一组风格互补的股票型ETF 组合。进攻端为高景气度组合，以卖方一致预期下的净资产收益率（ROE）、净利润改善幅度及同比增速为核心指标，借助分析师预期数据解决财报真空期基本面指标不连续问题，捕捉市场弹性机会；防御端为红利低波组合，围绕近 12 月股息率、波动率及PB，筛选高股息、低波动且低估标的，注重现金回报的稳定性与下行风险控制。
就历史表现来看，高景气度策略和红利低波策略中长期配置价值显著，且收益轮动、风格互补。2018 年至今，高景气度ETF 组合在回测中年化收益率约10.61%，夏普比率约0.31；红利低波ETF 组合年化收益率约11.21%，夏普比率约0.53，均跑赢同期中证800 全收益指数。同时，两个ETF 组合取得超额收益的历史区间存在明显差异，组合收益率相关性较低，超额收益率相关系数长期为负。因此，可通过风险平价等方法，在两类策略间分散配置权重，以取得攻守兼备、较为稳健的业绩表现。
报告采用风险平价模型作为核心配置工具，其核心逻辑在于通过动态权重分配，使组合内不同策略对整体风险的贡献度保持相同。与部分常见风险分散模型相比，风险平价模型不依赖于对底层资产收益率的估算，由于证券资产收益指标稳健性弱于风险指标稳健性的统计特征，模型往往能取得更为稳健的结果。此外，结合模型目标，模型求解出的权重往往分散于各个风险资产上，较少出现某个可选资产权重为0 的情况。因此该模型适用于风格互补的ETF 组合动态配置策略构建。
基于风险平价模型构建的ETF 组合自2019 年2 月以来，年化收益率约17.35%，年化波动率约18.51%，夏普比率约0.83，策略年化收益与高景气度策略（17.78%）相近，年化波动率与红利低波组合（17.41%）相近，单位风险回报较高，夏普比率高于两个原始策略组合。在市场指数上升阶段（2019 年2 月-2021 年2 月、2024 年9 月-2025年8 月），组合收益与市场同步上涨，表现出较好进攻性；在市场指数震荡调整的阶段（2021 年3 月-2024 年8 月），组合回撤幅度较小，表现出较好防御性；组合整体上实现了前文所述的“攻守兼备、业绩稳健”的策略目标。
2025 年9 月，模型将持有约34.98%的高景气度ETF 组合和65.02%的红利低波ETF 组合。其中高景气度组合持有国泰中证半导体材料设备主题ETF、易方达中证智能电动汽车ETF 等产品；红利低波组合持有易方达中证红利价值ETF、富国中国证800 银行ETF 等产品。
风险提示：
策略历史回测结果仅作为风险收益特征展示，不代表策略及组合的未来收益。
国际政治冲突，宏观政策不及预期导致股市系统性震荡的风险； ETF 巨额申购赎回等造成跟踪误差异常升高的风险。 机构：恒泰证券股份有限公司 研究员：张一 日期：2025-09-06
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