A股策略周报：平稳的十一

　　国内：9 月制造业PMI 边际回升

    　　1）9 月生产活动整体回暖，制造业PMI 指数回升，仍处于收缩区间但接近荣枯线，非制造业PMI 回落，综合PMI 回升。供给端边际回暖，新订单、新出口订单、生产指数均边际上行，上游价格指数自6 月来首次转向回落。

    　　2）交运高频指标方面，地铁客运量指数回落。3）受国庆假期影响，10/5当周数据未更新，截至2025/9/28，工业生产腾落指数为113，纯碱、甲醇、轮胎、涤纶长丝回升，唐山高炉持平，山东地炼、水泥回落。4）国内政策跟踪：中共中央政治局召开会议，讨论拟提请二十届四中全会审议的文件；发改委表示新型政策性金融工具规模共5000 亿元，全部用于补充项目资本金。

    　　国际：美国9 月非农延期公布，小非农就业疲软1）俄乌冲突跟踪：普京表示恢复与美国全面关系符合俄方利益；俄乌再次交换被俘人员；欧盟称“无人机墙”项目获成员国广泛支持。2）中东冲突跟踪：哈马斯正式回应美国“20 点计划”；特朗普表示以色列同意“初步撤军线”；以色列与哈马斯在埃及就加沙停火进行间接谈判。3）美国9 月非农延期公布，小非农就业数据疲软。受美国政府停摆影响，美国9 月季调后非农就业人口、失业率数据未如期公布。9 月小非农就业数据疲软，美国9月ADP 就业人数减少3.2 万人，预期增加5.1 万人，前值增加5.4 万人。

    　　行业配置建议：赛点2.0 第三阶段攻坚不易，波折难免，重视恒生互联网根据经济复苏与市场流动性， 可以把投资主线降维为三个方向：1 ）Deepseek 突破与开源引领的科技AI，2）内外共振，经济逐步修复，牛市主线风格“强者恒强”，但周期后半段易有所表现，3）低估红利继续崛起。

    　　红利回撤常在有强势产业趋势出现的时候，因此低估红利的高度取决于AI产业趋势的进展，而AI 产业趋势的进展又取决于AI 应用端和消费端的突破，重视恒生互联网。牛市初期资金更偏好少数高景气赛道，后期资金抱团聚焦主线，新增资金获利难度提升，而周期股又具备低估值、高贝塔的属性，易随着基本面回暖的深化而发挥较好的业绩弹性，获得增量资金青睐。

    　　风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。 机构：天风证券股份有限公司 研究员：吴开达/林晨 日期：2025-10-08

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