A股行业中观景气跟踪月报(2025年9月)：关注新能源、存储、有色和化工等涨价品种
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2025-10-10 08:14:22
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本期投资提示：
一、工业部门分行业月度跟踪：有色和运输设备制造量价景气高位，关注医药制造、食品饮料、纺服轻工等板块困境反转和供给出清机会。
1）量（营收、工业增加值）、价（PPI）、利（利润）：我们匹配了各个工业部门规模以上工企的营收、工业增加值、产品价格PPI 和利润总额增速，并以各个指标历史分位数小于30%或大于70%为标准，筛选行业当前状态。截至2025 年8 月，量价齐升并带动利润增速维持较高水平增长的行业部门有（高景气阶段）：金属制品、机械和设备修理，有色金属采选和冶炼加工，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业等；量价处于历史低位的潜在困境反转行业有：医药制造，食品制造，纺服，家具造纸印刷等。
2）供给端：同样按照分位数方法判断，截至2025 年8 月，短期的产成品存货增速较低，且固定资产增速带来的长期供给压力也降至历史较低水平的行业有：石油天然气开采，非金属矿物制品，医药制造，造纸，文体娱乐用品，专用设备，计算机通信电子设备，仪器仪表等。
二、景气：2025 年9 月制造业PMI 整体（49.8%）小幅回升，反内卷推动上游原材料购进价格处于扩张区间，制造业新订单和采购量有所改善，非制造业在手订单和出口订单改善、但价格和库存景气度均有所回落。
三、各行业高频中观量价指标：
1）消费：限额以上可选消费社零增速继续回落，随着新一轮国补资金到位预计耐用品需求有支撑? 汽车：新能源车出口增长好于内销，8 月内销高基数下减速，下半年车市在反内卷浪潮下，降价减少、促销平缓。展望9 月份和四季度，由于2024 年的下半年月度销量随着政策推动而大幅走高，基数压力增大，同时部分地区的补贴资金到位会有节奏地进行控制，未来增速预计延续回落。
家电：8 月白电内外销增速普遍回落，高基数压力逐步显现，随着海内外补库高峰过去，四季度排产可能进入负增长。考虑到第四轮 690 亿元国补10 月落地，加上前三批结余的40 亿元，实际额度730亿，配合11-12 月电商促销，预计耐用品消费内需仍有韧性。
大众消费品：2025 年8 月衣着CPI 同比回升0.1 个百分点至1.8%，棉花、纱线、生丝价格基本恢复至2024 年同期水平，PTA、聚酯切片、涤纶长丝、短纤等品类价格同比降幅收窄，终端服装零售额增速回落。轻工产品零售方面，文体用品零售额增速高位放缓，化妆品、日用品和金银珠宝等新消费品类零售额延续高增。
服务消费：线下和网上零售增速平稳，电影票房以价换量，8 月观影人次和票房收入同比回升但客单价回落。上海入境旅客人次保持正增长且已恢复至2019 年同期水平，8 月份是暑期旅游旺季的尾声，相比7 月高峰需求有所回落，但同时航司动态优化运力投入，客座率提升。
食品饮料：白酒和猪肉价格继续回落，乳品和牛羊肉价格回升至2024 年同期水平以上。2025 年8 月CPI 整体同比重回负增，食品中的猪肉、蛋、蔬菜水果等CPI 回落拖累较大。能繁母猪存栏高位，集团猪企在传统中秋旺季集中增量出栏，导致供给高峰释放。同时高温天气抑制消费意愿，猪价保持弱势，预计供需格局拐点在26Q1。
医药：国内药品零售额增速继续放缓，海外新药审批速度有所回升。2025 年1-8 月国内限额以上中西药品零售额增速回落0.3 个百分点至1.7%，1-9 月美国FDA 药品上市与补充获批数量低于2024 年同期，主要是仿制药减少拖累，新药上市和补充获批数量累计同比分别增长11.3%和5.8%，增速有所加快。此外，9 月特朗普政府针对医药的关税政策可能更多体现为后续议价筹码，看好器械和服务等非创新药景气拐点带来的机会。
2）先进制造：反内卷推动光伏链和锂电池材料中的多数产品价格修复至2024 年同期水位上方，叉车、挖机等工程机械和重卡销量加快增长
光伏：9 月新能源领域反内卷延续，但随着上游硅料库存压力增加，市场情绪有所降温，预计10 月减产力度放缓。
锂电：9 月锂矿减产进展有所反复，但短期储能和动力电池排产预期乐观，供需紧平衡的状态可能延续，锂盐价格预计稳中偏强运行。
工程机械：2025 年8 月叉车、挖机等工程机械和重卡销量加快增长。2024 年同期低基数，加上以旧换新政策效果仍在释放，内需增速较好，同时出口市场保持韧性。
3）科技：光模块出口均价降幅收窄、出口量保持正增，存储价格同比增速高位，国内芯片产销增速加快，游戏版号审批发放数量加快增长
通信：算力方面，光模块出口降幅收窄、出口量保持正增。海外算力链业绩兑现的确定性高，国产算力的机会集中在IDC 产业链。
电子：虽然短期国补退坡导致消费电子业绩压力较大，但是长期来看国内政策对电子行业国产替代（半导体等）的支持仍在加大。结构上，存储涨价趋势延续。
4）金融：无风险利率下行，资产荒背景下保费收入增速回升，二级市场回暖推动成交额和融资回升
银行：根据国家金融监督管理总局数据，25Q2 商业银行不良贷款率和净息差分别为1.49%和1.42%，较Q1 分别下降2.2 和1.3 个BP。上半年银行加速不良处置，风险抵补能力增强，不良贷款率继续下降。存款利率仍有下调空间，叠加负债成本管控，净息差年内有望企稳。
保险：2025 年1-8 月险企各类保费收入累计同比增长9.6%，增速较前7 个月提升2.8 个百分点。人身险预定利率在8 月底迎来调整，消费者集中在8 月投保以期锁定长期更高收益，导致寿险单月保费同比高增。随着旧产品停售的影响消退，9 月之后的保费增速可能会有所回落。
5）地产链：地产投资、销售、开工增速降幅扩大，水泥价格低位震荡，玻璃价格修复至2024 年同期
地产：需求端销售、房价仍在下行，供给端“新开工-复工-投资-竣工”链条也仍在走弱。2025 年1-8 月全国商品房销售面积、开发投资完成额同比降幅扩大，1-8 月新开工、施工和竣工面积同比降幅扩大。
建材：部分区域企业错峰生产执行，水泥玻璃产能压力边际缓和，叠加建材稳增长方案出炉，建材价格修复。2025 年9 月24 日，工信部等六部门印发《建材行业稳增长工作方案（2025—2026 年）》，要求严禁新增水泥熟料、平板玻璃产能，新建改建项目须制定产能置换方案。
6）周期：煤炭石油价格低位回稳，弱美元支撑金属开启新一轮上涨，化工价格同比反弹回升的种类增加
能源：原油：OPEC+持续有增产计划，另一方面俄油出口部分受阻，国际油价窄幅震荡。煤炭：9 月动力煤因矿山安检和铁路检修等因素，港口供应阶段性收缩，但随着供给恢复和用电旺季过去价格支撑可能减弱；下游钢铁生产支撑焦煤价格上涨。
有色金属：贵金属：2025 年9 月，美联储时隔近三个季度开启新一轮降息，叠加特朗普政府关税政策再度来袭、巴以冲突等地缘冲突发酵，进入10 月美国政府“关门”的进一步影响下，国际金价启动新一轮上涨，截至10 月第一周COMEX 金价和伦敦金现货价双双突破4000 美元关口。工业金属：9 月世界铜矿巨头因印尼矿山安全事件部分停产，供给约束预期下，叠加弱美元环境，铜铝等工业金属价格延续上行。稀土：2025 年10 月9 日，商务部公布对稀土相关技术实施出口管制的决定，稀土供给政策继续收紧，价格延续强势。
化工：价格同比反弹回升的种类增加：部分石油化工和煤化工，树脂、纯碱、氟化工、钛白粉，尿素、磷酸铵、钾肥、氯肥、硫化物等化肥，以及纺织化学品等。2025 年8 月全部工业品PPI 同比-2.9%比7 月收窄0.7 个百分点，其中上游反内卷涨价贡献明显，化学工业PPI 同比降幅收窄0.3 个百分点至-4.7%。
风险提示：全球经济增长动力不及预期，地缘风险扰动，行业产能收缩节奏慢于预期。 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：林丽梅/刘雅婧/郝丹阳/冯彧/王胜 日期：2025-10-09
一、工业部门分行业月度跟踪：有色和运输设备制造量价景气高位，关注医药制造、食品饮料、纺服轻工等板块困境反转和供给出清机会。
1）量（营收、工业增加值）、价（PPI）、利（利润）：我们匹配了各个工业部门规模以上工企的营收、工业增加值、产品价格PPI 和利润总额增速，并以各个指标历史分位数小于30%或大于70%为标准，筛选行业当前状态。截至2025 年8 月，量价齐升并带动利润增速维持较高水平增长的行业部门有（高景气阶段）：金属制品、机械和设备修理，有色金属采选和冶炼加工，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业等；量价处于历史低位的潜在困境反转行业有：医药制造，食品制造，纺服，家具造纸印刷等。
2）供给端：同样按照分位数方法判断，截至2025 年8 月，短期的产成品存货增速较低，且固定资产增速带来的长期供给压力也降至历史较低水平的行业有：石油天然气开采，非金属矿物制品，医药制造，造纸，文体娱乐用品，专用设备，计算机通信电子设备，仪器仪表等。
二、景气：2025 年9 月制造业PMI 整体（49.8%）小幅回升，反内卷推动上游原材料购进价格处于扩张区间，制造业新订单和采购量有所改善，非制造业在手订单和出口订单改善、但价格和库存景气度均有所回落。
三、各行业高频中观量价指标：
1）消费：限额以上可选消费社零增速继续回落，随着新一轮国补资金到位预计耐用品需求有支撑? 汽车：新能源车出口增长好于内销，8 月内销高基数下减速，下半年车市在反内卷浪潮下，降价减少、促销平缓。展望9 月份和四季度，由于2024 年的下半年月度销量随着政策推动而大幅走高，基数压力增大，同时部分地区的补贴资金到位会有节奏地进行控制，未来增速预计延续回落。
家电：8 月白电内外销增速普遍回落，高基数压力逐步显现，随着海内外补库高峰过去，四季度排产可能进入负增长。考虑到第四轮 690 亿元国补10 月落地，加上前三批结余的40 亿元，实际额度730亿，配合11-12 月电商促销，预计耐用品消费内需仍有韧性。
大众消费品：2025 年8 月衣着CPI 同比回升0.1 个百分点至1.8%，棉花、纱线、生丝价格基本恢复至2024 年同期水平，PTA、聚酯切片、涤纶长丝、短纤等品类价格同比降幅收窄，终端服装零售额增速回落。轻工产品零售方面，文体用品零售额增速高位放缓，化妆品、日用品和金银珠宝等新消费品类零售额延续高增。
服务消费：线下和网上零售增速平稳，电影票房以价换量，8 月观影人次和票房收入同比回升但客单价回落。上海入境旅客人次保持正增长且已恢复至2019 年同期水平，8 月份是暑期旅游旺季的尾声，相比7 月高峰需求有所回落，但同时航司动态优化运力投入，客座率提升。
食品饮料：白酒和猪肉价格继续回落，乳品和牛羊肉价格回升至2024 年同期水平以上。2025 年8 月CPI 整体同比重回负增，食品中的猪肉、蛋、蔬菜水果等CPI 回落拖累较大。能繁母猪存栏高位，集团猪企在传统中秋旺季集中增量出栏，导致供给高峰释放。同时高温天气抑制消费意愿，猪价保持弱势，预计供需格局拐点在26Q1。
医药：国内药品零售额增速继续放缓，海外新药审批速度有所回升。2025 年1-8 月国内限额以上中西药品零售额增速回落0.3 个百分点至1.7%，1-9 月美国FDA 药品上市与补充获批数量低于2024 年同期，主要是仿制药减少拖累，新药上市和补充获批数量累计同比分别增长11.3%和5.8%，增速有所加快。此外，9 月特朗普政府针对医药的关税政策可能更多体现为后续议价筹码，看好器械和服务等非创新药景气拐点带来的机会。
2）先进制造：反内卷推动光伏链和锂电池材料中的多数产品价格修复至2024 年同期水位上方，叉车、挖机等工程机械和重卡销量加快增长
光伏：9 月新能源领域反内卷延续，但随着上游硅料库存压力增加，市场情绪有所降温，预计10 月减产力度放缓。
锂电：9 月锂矿减产进展有所反复，但短期储能和动力电池排产预期乐观，供需紧平衡的状态可能延续，锂盐价格预计稳中偏强运行。
工程机械：2025 年8 月叉车、挖机等工程机械和重卡销量加快增长。2024 年同期低基数，加上以旧换新政策效果仍在释放，内需增速较好，同时出口市场保持韧性。
3）科技：光模块出口均价降幅收窄、出口量保持正增，存储价格同比增速高位，国内芯片产销增速加快，游戏版号审批发放数量加快增长
通信：算力方面，光模块出口降幅收窄、出口量保持正增。海外算力链业绩兑现的确定性高，国产算力的机会集中在IDC 产业链。
电子：虽然短期国补退坡导致消费电子业绩压力较大，但是长期来看国内政策对电子行业国产替代（半导体等）的支持仍在加大。结构上，存储涨价趋势延续。
4）金融：无风险利率下行，资产荒背景下保费收入增速回升，二级市场回暖推动成交额和融资回升
银行：根据国家金融监督管理总局数据，25Q2 商业银行不良贷款率和净息差分别为1.49%和1.42%，较Q1 分别下降2.2 和1.3 个BP。上半年银行加速不良处置，风险抵补能力增强，不良贷款率继续下降。存款利率仍有下调空间，叠加负债成本管控，净息差年内有望企稳。
保险：2025 年1-8 月险企各类保费收入累计同比增长9.6%，增速较前7 个月提升2.8 个百分点。人身险预定利率在8 月底迎来调整，消费者集中在8 月投保以期锁定长期更高收益，导致寿险单月保费同比高增。随着旧产品停售的影响消退，9 月之后的保费增速可能会有所回落。
5）地产链：地产投资、销售、开工增速降幅扩大，水泥价格低位震荡，玻璃价格修复至2024 年同期
地产：需求端销售、房价仍在下行，供给端“新开工-复工-投资-竣工”链条也仍在走弱。2025 年1-8 月全国商品房销售面积、开发投资完成额同比降幅扩大，1-8 月新开工、施工和竣工面积同比降幅扩大。
建材：部分区域企业错峰生产执行，水泥玻璃产能压力边际缓和，叠加建材稳增长方案出炉，建材价格修复。2025 年9 月24 日，工信部等六部门印发《建材行业稳增长工作方案（2025—2026 年）》，要求严禁新增水泥熟料、平板玻璃产能，新建改建项目须制定产能置换方案。
6）周期：煤炭石油价格低位回稳，弱美元支撑金属开启新一轮上涨，化工价格同比反弹回升的种类增加
能源：原油：OPEC+持续有增产计划，另一方面俄油出口部分受阻，国际油价窄幅震荡。煤炭：9 月动力煤因矿山安检和铁路检修等因素，港口供应阶段性收缩，但随着供给恢复和用电旺季过去价格支撑可能减弱；下游钢铁生产支撑焦煤价格上涨。
有色金属：贵金属：2025 年9 月，美联储时隔近三个季度开启新一轮降息，叠加特朗普政府关税政策再度来袭、巴以冲突等地缘冲突发酵，进入10 月美国政府“关门”的进一步影响下，国际金价启动新一轮上涨，截至10 月第一周COMEX 金价和伦敦金现货价双双突破4000 美元关口。工业金属：9 月世界铜矿巨头因印尼矿山安全事件部分停产，供给约束预期下，叠加弱美元环境，铜铝等工业金属价格延续上行。稀土：2025 年10 月9 日，商务部公布对稀土相关技术实施出口管制的决定，稀土供给政策继续收紧，价格延续强势。
化工：价格同比反弹回升的种类增加：部分石油化工和煤化工，树脂、纯碱、氟化工、钛白粉，尿素、磷酸铵、钾肥、氯肥、硫化物等化肥，以及纺织化学品等。2025 年8 月全部工业品PPI 同比-2.9%比7 月收窄0.7 个百分点，其中上游反内卷涨价贡献明显，化学工业PPI 同比降幅收窄0.3 个百分点至-4.7%。
风险提示：全球经济增长动力不及预期，地缘风险扰动，行业产能收缩节奏慢于预期。 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：林丽梅/刘雅婧/郝丹阳/冯彧/王胜 日期：2025-10-09
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