纺服行业专题研究：复盘过往贸易摩擦，挖掘强防御型企业特征

　　1980s前后，日美贸易摩擦正式打响，带来了哪些影响？1）贸易摩擦发生背景：1980年代日本经济快速发展，日美贸易逆差显著，全球纺织制造发展也已经历从美国制造为主体转向日本制造为主体，当时正处在日本纺织制造业为全球纺织制造业中心，日本也是美国纺织品及服装的主要进口国。美国认为因日本的廉价商品出口，特别是纺织品，给美国本土产业带来了巨大压力，因此采取一系列保护主义措施，包括纺织品方面的配额限制、关税增加等。2）对日本纺织品产业的影响：①短期影响，日本纺织品及服装对美出口占比显著下滑，整体出口受影响较大；企业端，日本纺织企业利润收窄，尤其应对不及时的中小企业运营困难。②长期影响，一方面，产业转移加速，20世纪70年代后日本纺织企业将生产基地向韩国、中国台湾和中国香港等地转移，80年代中后，又以东亚、北美、欧洲为目的地，加速扩大生产；另一方面，也加速拓展多元化市场，减少美国单一市场的依赖；此外，日本纺织企业发展也将重心转向高附加值、高科技含量的产品研发与生产。尽管日本企业加速转移产能至其他海外国家，但日元汇率高企、人力成本较高、产能布局不够前瞻，叠加中国企业快速崛起，同时更低的中国人力成本和快速发展的纺织业，最终纺织制造产业主体向中国转移。

　　我国上一轮贸易摩擦期间，纺织制造业受到影响几何？1）政策内容：在上一轮贸易摩擦期间（2017.1-2021.1），美国曾对超400亿美元的中国纺织品及服装加征关税。2）行业角度影响：整体出口数据看，我国纺服行业出口压力加大，其中2019年我国纺织品服装累计出口金额同比减少1.5%，增速比上年低5.3pct。从中国纺织品及服装鞋履对美出口占比看，鞋履受影响最大（2017-2023年鞋履对美出口下降12.75%），在美国的进口国占比中，越南占比显著提升，尤其鞋履品类。3）公司角度影响：在此轮贸易摩擦之前，中下游制造企业因大多产能已布局至海外，从业绩表现看受到影响较小，尤其体现在偏中下游鞋履服装制造业。同时在此之后，国内各大纺服企业持续加大在海外的产能布局，一方面把握东南亚区域发展红利，另一方面，也较好规避过往类似贸易政策风险。

　　投资建议：看好海外产能布局较完善的制造业龙头。基于上述历史情况梳理，我们认为：1）运营管理效率高，应对策略能够实施较快的企业，可以快速根据环境变化进行自身调整，从而降低外部环境带来的运营风险；2）较早在海外进行了产能布局，且在布局所在区域已拥有较强话语权的企业，能够通过产业链转移至其他国家，进一步降低加征关税带来的影响。我国纺织制造企业中，海外布局相对完善且具备高运营管理效率的企业，包括申洲国际、裕元集团、伟星股份和华利集团。基于此，当前我们核心推荐：运动鞋履代工龙头，产能扩张+新客户拓展顺利的华利集团，推荐受益于行业景气度回暖与自身制造业务增速上行，获得稳健大客户份额的同时，扩展新的品牌客户拉动订单成长的裕元集团，推荐国内服饰辅料领军企业，智造与规模、营销与服务等方面有强竞争优势的伟星股份，推荐针织制造全球领航者，卓越品质铸就行业标杆的申洲国际。

　　风险提示：国际贸易风险、劳动力成本上升风险、终端需求不及预风险。

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民生证券 郑紫舟