定期报告：慢牛走势和科技主线不变

　　投资要点

    　　导致A 股近期出现调整的一些因素可能逐步消减。（1）中美贸易摩擦可能边际缓和。首先，中美经贸团队将于24 至27 日在马来西亚进行磋商，显示中美贸易摩擦可能趋向缓和。其次，11 月关税暂缓到期后仍有一定的不确定性。（2）短期市场估值和情绪仍处于偏高水平。一是估值上，10 月24 日上证综指和科创50 的PE历史分位数分别达到72.4%、98.9%，与10 月9 日高点接近。二是换手率上，10月24 日全A 换手率分位数为77.2%，较10 月9 日有所回落，但仍处于偏高水平。

    　　市场指标角度，情绪指标未调整充分，但行业轮动基本完成。（1）复盘历史，A股牛市期间小幅调整结束的标志是情绪指标调整充分、行业轮动完成等。一是情绪指标上，上证综指换手率分位数大多下降至6%-60%左右、全A 成交额调整期最大降幅大多在40%-70%左右、200 日均线以上个股占比大多降至15%-55%左右。二是行业轮动上，前期领涨行业平均回调幅度大多在7%-20%左右，低估值红利板块补涨且龙头与非龙头股涨幅接近。（2）当前来看，市场情绪指标未调整充分，但行业轮动基本完成。一是情绪指标上，上证综指换手率分位数最低为72.7%，全A成交额下降幅度最大为37.8%，200 日均线以上个股占比最低至69.5%。二是行业轮动上，前期领涨的电力设备、电子等调整幅度在6%左右，银行出现补涨且龙头和非龙头股涨幅接近。

    　　基本面角度，风险偏好可能上升，流动性维持宽松，短期调整可能结束，继续慢牛走势。（1）复盘历史，牛市中高位小幅调整后继续上涨的核心驱动因素是积极的政策和外部事件、流动性宽松等，基本面的影响相对有限。（2）当前来看，A 股短期调整可能结束，慢牛继续。一是风险偏好短期可能上升：首先，四中全会强调“十五五”时期要以经济建设为中心，坚决完成今年全年社会发展目标，短期政策发力预期可能提升；其次，中美经贸磋商即将开启，短期中美贸易摩擦可能边际缓和。二是短期流动性可能进一步宽松：首先，宏观流动性上，美联储月底大概率降息，国内央行也可能加大资金投放力度；其次，微观资金上，短期市场情绪可能改善，融资、外资、新发基金流入均可能上升。三是短期经济和盈利延续修复趋势。

    　　行业配置：短期继续逢低配置科技成长和部分周期、核心资产等行业。（1）调整结束后科技和周期可能相对占优。一是复盘历史，牛市中的高位小幅调整结束后一个月内，产业趋势向上的行业表现相对占优。二是当前来看，以人工智能为代表的科技和涨价相关的有色金属、化工等周期行业产业趋势短期大概率持续向上。（2）业绩期部分科技和周期行业表现可能占优。一是复盘历史，三季报公布结束至年报公布结束前，三季报盈利增速较高的行业和高景气的行业表现相对占优。二是当前来看，传媒、建材等行业已披露三季报盈利增速较高，同时科技和涨价相关的周期短期可能维持高景气。（3）科技成长、部分周期和核心资产可能受益于“十五五”规划。（4）短期建议逢低配置：一是政策和产业趋势向上的通信（算力）、电子（半导体、消费电子）、传媒（游戏、AI 应用）、机械设备（机器人）、计算机（AI应用、自动驾驶）、有色金属、化工等行业；二是受益于“十五五”规划和三季报业绩改善的电新、医药、消费（食品、商贸零售等）、军工（商业航天）等行业。

    　　风险提示：历史经验未来不一定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期。 机构：华金证券股份有限公司 研究员：邓利军 日期：2025-10-26

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