大类资产配置周报：估值修复到盈利驱动的缓慢过渡

　　一、海外，10月FOMC会议美联储如期降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.75%-4.00%，符合市场普遍预期。同时，联储宣布将于12月1日起停止缩表。这一决定的主要原因包括：美联储内部分歧显著；政府关门导致关键经济数据延迟发布，决策需基于更充分信息保持谨慎；以及通胀数据整体稳定，经济展现韧性。但鲍威尔否定了12月降息的必要性，市场对12月降息的预期较此前明显降低，概率从超过90%降至60%-70%。美股调整后依旧继续看好。

    　　二、中美釜山会谈传递积极信号，达成多项共识，“延缓1年”的部分主要包括：美方将针对中国商品加征的24%对等关税继续暂停一年，并暂停实施其出口管制“50%穿透性规则”以及对华海事、物流和造船业的301调查措施一年；中方则相应暂停实施针对上述美方措施的反制措施一年。此外，还包括此前公布的稀土等相关出口管制措施，并恢复大豆订单。总体来看，近期的两国元首会面到明年年初特朗普的访华期间，大方向依旧是看好的。这决定了26年大体是中美共振格局，A股的风偏也会继续提升。只是当下囿于估值较高，而出现滞涨，后续随着盈利预期的进一步改善，有望发动上攻。

    　　三、国内，10月制造业PMI为49%，较上月回落0.8个百分点，低于市场预期，其降幅也低于历史同期季节性水平。本月数据中断了此前连续2个月的回升，且PMI已连续7个月处于收缩区间。从分项看，生产、新订单、新出口订单及价格指数等主要指标普遍走弱，特别是新出口订单降至年内较低水平，反映出内外需均显不足。本月数据走弱不仅受季节性因素影响，也受到10月前半月中美经贸关系的不确定性扰动。随着10月末中美高层磋商达成多项共识，外部环境趋于稳定，加之5000亿元政策性金融工具等增量政策加速落地，预计11月制造业景气度有望企稳回升。当前经济压力仍存，市场普遍关注12月前后召开的政治局会议是否会出台更多稳增长措施。商品则受限于弱现实，上涨相对乏力，但很明确的是，多数品种难以再回到7月“反内卷”前的低价水平。

    　　四、从中观高频数据的角度来看，高频经济活动指数仍在温和区间，其中地产多项指标仍处于底部区间，与之相关的螺纹表需与玻璃需求也保持在较低水平，PVC需求则处于近年内较高位置；基建方面，石油沥青开工仍处过去5年低位。

    　　 机构：招商期货有限公司 研究员：赵嘉瑜/马芸/徐世伟/游洋/吕杰/安婧/马幼元 日期：2025-11-04

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