宏观量化经济指数周报：返工节奏偏慢 生产端修复弱于去年同期

观点

    周度ECI 指数：从周度数据来看，截至2025 年2 月9 日，本周ECI 供给指数为50.13%，较节前回落0.28 个百分点；ECI 需求指数为49.84%，较节前回落0.04 个百分点。从分项来看，ECI 投资指数为49.86%，较节前回落0.12 个百分点；ECI 消费指数为49.62%，较上周回升0.12 个百分点；ECI 出口指数为50.22%，较节前回落0.16 个百分点。

    月度ECI 指数：从2 月第一个周的高频数据来看，ECI 供给指数为50.13%，较1 月回落0.32 个百分点；ECI 需求指数为49.84%，较1 月回落0.05 个百分点。从分项来看，ECI 投资指数为49.86%，较1 月回落0.15 个百分点；ECI 消费指数为49.62%，较1 月回升0.15 个百分点；ECI 出口指数为50.22%，较1 月回落0.18 个百分点。从ECI 指数来看，春节期间商品消费和服务消费的回暖或带动社零边际有所修复，但节后工业生产修复情况均弱于去年节后同期，地产销售同比增速也有所下滑，经济修复的结构性差异较为明显，指向一季度经济增长或仍需政策适当加码。工业生产方面，受节后返程节奏偏慢的影响，主要行业开工率节后修复情况弱于去年同期，北上广深四个城市初七至初十的人口净流入指数均值分别录得12.75、11.54、12.64 和15.23，较去年同期分别回落10.84%、14.21%、11.67%和9.04%。此外，根据百年建筑调研的相关数据，节后工地开工率和劳务上工率均低于去年节后同期，且处于近五年偏低位置，进一步指向节后劳动力返工情况偏弱；消费方面，从节间“以旧换新”相关数据来看，手机在内的扩容品类增速较高（据天猫数据显示，截至1 月30 日24 点，春节前三天手机品类成交同比增长超50%），而家电（根据商务部数据，重点监测零售企业家电、通讯器材销售额同比增长10%以上）、汽车（根据乘联会数据，1 月乘用车零售同比回落9%、环比回落30%）等品类增速有所放缓，指向“以旧换新”旧品类对社零的拉动或有所减弱，而扩容品类有望成为拉动社零增长的主要动力。

    ELI 指数：截至2025 年2 月9 日，本周ELI 指数为-1.18%，较上周回升0.03 个百分点。预计2025 年1 月社融或同比多增。“早投放早收益”的冲动或继续支撑贷款“开门红”，但是由于2024 年1 月份新增贷款高达4.92 万亿，创下历史新高，且2025 年1 月份银行工作日少于2024 年1 月，因此新增贷款同比多增的概率较低。从国股银票转贴现利率看，2025 年1 月末3 个月期票据利率回升至1.75%，月度均值达到1.69%，相比2024 年12 月份月均值0.28%环比回升1.41 个百分点，显示银行为2024 年四季度储备的贷款项目积极放款，预计2025 年1 月新增贷款4.7-4.9 万亿，同比少增约2000-200 亿元。但是在政府债券融资同比多增的带动下，1 月社融或同比多增，根据Wind 统计数据显示，1 月政府债券净融资规模9292 亿，同比多增约5939 亿，前置发力的贷款和政府债融资或推动社融增长6.8 万亿左右，相比2024 年1 月份同比多增大约3000 亿元，社融存量增速或稳定在8.0%。由于春节错位的季节性原因，1 月份单月数据还难以反映实体经济流动性改善的状况，应将1 月和2 月数据合并在一起检验有效融资需求是否出现实质性好转。

    风险提示：短期出现“抢出口”现象；政策出台力度低于市场预期；房地产改善的持续性待观察。