传媒互联网产业行业研究：路径不清晰，等待机会
本周观点
分歧之下的选择，云厂商和超预期标的：
教育：景气略有承压。本周四川省发布通知在全省实施中小学春秋假制度。我们维持行业供需关系重新平衡，中小机构供给增加，龙头阿尔法能力逐渐趋稳的大方向判断。不过由于各家业务发展阶段不同、运营能力有差异，机构表现存在分化，好未来成长性凸显。
奢侈品与博彩：奢侈品与博彩景气度和宏观经济高度挂钩。近日银河娱乐、新濠、永利相继披露Q3业绩，澳门业务均好于预期。本周国务院公布2026年放假安排，其中元旦放假调休共3天，春节放假调休共9天，为史上最长春节连休，澳门旅游或将受益。
咖啡茶饮：1）咖啡：高景气维持；行业具备β性红利，人均咖啡消费量仍有提升潜力。2）茶饮：略有承压；短期外卖平台活动对茶饮的补贴力度下滑，行业迎来淡季；年初至今供给呈净增加状态，行业竞争激烈。对于星巴克中国新增战略伙伴我们认为并未改变产品/门店成本/运营模式等本质；后期重点观察管理团队的运营思路等。
电商：略有承压。双十一大促周期表现平淡，头部平台加码近场电商即时零售。10月以来，平台外卖补贴均大幅收缩，外卖订单量也已有所下滑。
流媒体平台：音乐流媒体平台为内需驱动的优质互联网资产，高性价比悦己消费，规模效应驱动盈利杠杆释放，我们建议持续关注音乐订阅平台。本周Spotify发布Q3财报，业绩超预期。
虚拟资产&资产交易平台：无增量叙事，叠加Balancer被盗，币价波动。本周Robinhood发布Q3财报，业绩超预期，10月净入金、交易趋势向好。
汽车服务：2025年10月汽车后市场产值yoy-4%；qoq-3%;进厂台次yoy-2%；qoq+3%。持续关注汽车后市场。
020：蚂蚁集团原“数字医疗健康事业部”正式升级为“健康事业群”，并将加速推动医疗健康业务成为战略支柱板块。建议关注互联网医疗。
AI&云：海外AI概念股在过去一年累计涨幅巨大，AI估值泡沫探讨&AI投入能否有产出回报引发市场担忧回调；海外头部AI云厂商表现出现分化，关注国内云厂商三季报表现。
传媒：游戏需求依然旺盛，短期缺乏新游释放，关注重点游戏测试及上线进展及因此带动的相关公司流水增长。
投资逻辑
分歧之下的选择，云厂商和超预期标的。1）北美三季报进入尾声，整体来看消费类公司的数据承压，而AI科技类的分化在延续，市场对AI泡沫的讨论还在蔓延，短期波动或加剧，一方面相信科技的迭代能力，另一方面又担心估值泡沫，担心投入和产出不成正比，从我们的观察研究来看，科技龙头的估值尚未出现明显溢价，产业的投入预计尚处于中期阶段，AI基建依然不足&下游应用正在开启，微软、Google、meta等资本开支大厂的自由现金流依旧强劲，静态估值和现金流没有压力，我们依然建议重点关注云厂商作为基建和应用的前景表现。建议关注腾讯、京东、百度、阿里等中概龙头陆续的三季报。2）PDD、博彩行业我们认为持续配置的价值高，二梯队的互联网垂直赛道我们注重成长性和良好市场格局，还是建议关注互联网医疗平台。3）我们对耀才等交易平台资产持续看多，也关注Coinbase的超级应用的逻辑。对于瑞幸咖啡的看多逻辑不变，行业10月下旬后陆续转淡，交易高频数据和博弈三季报影响近期的股价。对于加密货币和虚拟资产，在全球流动性压力和四年周期尾声的冲击下短期难涨，但是注意回调后的抄底机会，加密货币的稀缺逻辑和传统金融的配置逻辑中长期来看是重大支持。
风险提示
后续政策不及预期风险；中美关系变化风险；内容上线及表现不及预期风险；宏观经济运行不及预期风险；AI技术迭代和应用不及预期风险；政策监管风险。
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