ESG专题：中国股票市场ESG溢价现象探析

　　投资ESG 表现优秀的公司能否为投资者带来超额市场收益呢？国内外股票市场的实证检验并未得到一致的结论。国外的实证研究更多支持ESG表现优秀的公司能获得更高的收益，但在碳排放领域，投资那些碳排放水平越高的公司能也获得更高的收益。国内的实证研究由于不同的ESG数据差异较大、研究的截面样本、时间区间、数据频率、实证方法不同，研究结果也存在分歧。为此，本报告基于股票覆盖较全的秩鼎的ESG 评分数据，采用Fama 和French（2008）关于探讨股市异象的排序分组方法和横截面回归方法，研究了较长一段时间里股票收益与ESG 表现的关系，主要结论如下：

    　　1、A 股市场存在显著的ESG 正溢价现象，这一现象在大盘股和中盘股中更为明显。具体而言，除微盘股外，全样本及其他规模分组中，ESG 指标与收益率呈现出明显的正相关关系。对冲组合（做多ESG 指标最高的组合而做空ESG 指标最低的组合）的收益率随规模递增，其中大盘股和中盘股的对冲组合收益要更高，而且显著。横截面回归和行业中性的排序分组结果也显示出ESG 指标的预测能力在大盘股和中盘股中要更为明显。

    　　2、ESG 各分项指标中，治理的正溢价现象不明显，而环境的正向溢价现象与ESG 指标类似，在大盘股样本中较为明显，社会溢价现象则最为显著。具体而言：（1）G 指标在排序分组和横截面回归中都没有表现出明显的正向溢价特征，不过在行业中性的排序分组中，G 指标在中盘股和小盘股中表现出一定的正向溢价特征。（2）大盘股样本中，基于E 指标的对冲组合的收益率明显高于其他分组，且显著为正。同时横截面回归也显示E 指标在大盘股样本中有显著的预测能力。行业中性的排序分组下，E 指标的预测能力能扩展到中盘股和小盘股，但仍低于在大盘股样本中的表现。（3）S 指标在在全样本及各规模分组中都表现出与收益率的明显正相关，基于S 指标的对冲组合的收益率的大小也相对较高且显著，横截面回归分析中也是如此。

    　　3、稳健性检验中，将排序分组得到的对冲组合的收益率用中国四因子模型（市场、规模、价值、情绪）进行调整，各指标的显著性有所下降，但ESG 指标在大盘股样本中的对冲组合、S 指标在所有规模分组的对冲组合仍能取得显著的超额收益。行业中性的排序分组能提高ESG、E 和G指标的预测能力，略微降低S 指标的预测能力，但并没有改变不同规模分组样本中指标的预测能力的排序大小。

    　　A 股市场鼓励“投资向善”，ESG 因素对投资有赚钱效应。研究发现，A 股市场存在显著的“ESG 正溢价”现象。简单来说，ESG 评分越高的公司，其股票未来的收益率往往越高；反之，评分低的公司表现较差。买入ESG高分股、卖出ESG 低分股的投资策略，在统计上能获得明显的超额收益。

    　　在大中盘股中，ESG 指标更能体现出“选股利器”作用。ESG 指标的预测能力并非在所有股票中都一样强。它在大盘股和中盘股（市值较大的公司）中效果最为显著，不仅能通过筛选高分股在大盘股样本中获得更高收　　益，还能在大中盘股样本中有效剔除差股票避雷。

    　　拆解来看，ESG 的三个维度表现各异：S 指标（社会责任）是最强的“阿尔法”来源。无论公司规模大小，社会责任做得好的公司，股票回报普遍更好，预测能力最强且覆盖面最广。E 指标（环境）也就是常说的“绿色溢价”，在大盘股中有效，能提供独特的预测信息。G 指标（治理）目前在A 股中并未表现出明显的选股优势，需要采用行业中性的方法才能具有一定的预测能力。

    　　风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议；文中涉及的个股、基金产品仅作为梳理列举，不作为任何投资推荐依据。 机构：国信证券股份有限公司 研究员：陈锐/王开 日期：2025-11-30

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