复工观察：节奏后置 结构分化

　　春节消费高峰过后，经济活动数据进入“空窗期”，而复工节奏如何、地产销售是否回暖是市场关注焦点。正月十五的元宵节通常也是企业 “开工潮”的重要观察点，本文从人流量、货运量、开工率、原材料出货量等多个维度、观察节后生产进度。分析表明，目前基建复工偏 “后置”、而外贸相关物流运输及制造业生产均较快回升，一线地产成交较具韧性。

    　　观察1：人员返程速度较去年偏滞后

    　　根据交通部数据，农历对齐后、节后8 天的客运人流量同比增速（16.6%）较节前2 周均值（8.8%）走高，或部分受去年极端雨雪冰冻天气带来的低基数提振，其他可比维度均显示节后人员返工速度偏滞后。具体看，1）节后8 天（正月初七至正月十四，下同）的百度迁徙指数同比录得13.6%，较节前一周增速20.1%略有放缓；2）对比2019 年同期客运量、节后8 天增速亦从节前两周的14.2%回落至13.8%；3）节后一周的地铁客运量约为节前一周均值的7 成，对比去年节后一周已回升至节前一周均值的约85%。

    　　观察2：较强外需带动物流活跃度走强

    　　节后铁路及高速货运物流量较去年春节同期增长3-4%，且节后回升斜率快于去年，可能受较强外需拉动，对应航班货运量中国际运输班次恢复亦快于国内。农历对齐后，节前3 周的高速公路/铁路货运量同比分别录得同比3%/2.9%，节后一周均值同比回升至3.3%/3.8%，节后一周的恢复斜率亦快于去年同期。货运需求或受到外贸影响，或显示1 季度出口回升仍有支撑。

    　　观察3：基建复工“后置”，制造业分化

    　　百年建筑网调研数据显示节后第一周，全国施工企业开复工率/劳务到位率较去年农历同期下降5.6 /3.7 个百分点。水泥、电缆、沥青、PE 管等开工率同比亦偏弱，显示基建复工节奏或偏滞后。然而，考虑到1 月专项债/政金债发行进度亦快于往年，后续复工进度有望加速。

    　　制造业企业开复工节奏呈现分化——汽车等行业节前景气度较强，但节后复工进度相对较慢，或受到部分需求前置的影响；高炉开工率在春节前后均保持同比高位，螺纹钢、铝型材、服装鞋帽行业在节前开工率明显弱于去年同期，而节后一周较快回升、开工率较去年同期高1.6/19.3/14 个百分点。

    　　观察4：一线城市地产成交仍具韧性，看房活跃度回升

    整体而言，春节后地产成交量增速较节前有所降温，但一线城市成交维持较强韧性。节后7 天（正月初八至十四，下同）44 城新房成交面积同比-13.9%，较春节前2 周（大年十五至二十八，下同）的同比增速16.1%有所回落，节后22 城二手房成交面积同比亦从节前的66.8%走弱至18.1%。

    　　其中：一线城市新房及二手房成交量同比节后分别录得3.1%/19.8%、维持较强韧性；二三线城市分化加剧——福州和泉州等节后地产成交有所回暖，而东莞、济南等城市新房成交同比降幅走阔。

    　　同时，智联招聘数据显示，节后首周房地产中介行业招聘职位数同比增长18.2%，位居行业增速之首，亦可能显示地产看房需求增长，销售景气度或有延续迹象。

    　　风险提示：关税政策超预期影响全球贸易活动、地产需求超预期回落。