特朗普“对等关税”的预期差：时点推后、范围缩小

　　2 月7 日（上周五）美国总统特朗普在与日本首相石破茂会面时预告“对等关税”。6 天后，当地时间2 月13 日，美国总统特朗普签署对等关税备忘录，宣布对美国所有贸易伙伴的非互惠贸易关系进行审查，结果或于4 月1 日前公布。由此，“对等关税”的执行可能在4 月后，且涉及范围仍有腾挪空间。由于相比预期，特朗普“对等关税”的推出可能更晚、且覆盖范围更为可控，消息公布后，美元明显走弱，美债收益率回落，全球主要股指反应积极。回头看，1 月20 日特朗普正式就职后，各项关税相关政策的执行均较宣布时的“计划”时点推后，显示大幅加征关税可能在短期面临技术性阻力。

    　　特朗普宣布，“对等关税”目前仍处于调查阶段，推出时点晚于预期。覆盖范围亦可能有限、且存在谈判空间，总体影响比市场预期的更为温和。具体看，

    　　1. “对等关税”的宣布时点有所延迟，“计划”执行时点可能也相对滞后。特朗普在2 月7 日时表示“对等关税”将在下周一或周二（2 月10 或11 日）宣布，而实际上推迟到了2 月13 日（周四）公布。更重要的是，之前特朗普宣布的关税措施通常是在一周或一个月内生效，而此次“对等关税”并未明确具体的“计划”执行时点，预计是在4 月1 日前公布结果。

    　　2. “对等关税”涉及国家需要以调查结果为依据，不排除涉及国家少于预期的可能性。对等关税备忘录明确表示，将从五个不同方面对贸易伙伴的非互惠贸易关系进行审查，包括对美关税、不公平税收、非关税贸易壁垒、汇率、以及任何“不公平限制”。虽然对所有贸易伙伴进行审查，但特朗普预计许多国家的关税将保持不变，而且白宫官员亦表示将优先审查最严重的问题以及与美国贸易顺差最大的国家，如市场有一定预期的南欧国家并未被点名。

    　　此外，“对等关税”计划公布后，美国与印度就关税、能源、军售等问题达成一致，或显示“对等关税”可能存在谈判空间。

    　　目前为止，欧盟、印度、巴西、加拿大、法国等国家已经被“点名”，而从各项指标观察，越南、中国台湾、以及韩国等地区成为美国加征“对等关税”对象的可能性也较高。首先，白宫发布的简报明确提及巴西、印度、欧盟、加拿大、法国等地在部分行业对美国企业征收过高关税。其次，基于美国主要贸易伙伴关税税率、以及对美贸易顺差的数据分析，不排除越南、中国台湾地区、韩国等国家/地区在审查后被美国加征“对等关税”的可能性。

    　　短期内，特朗普政策的重心集中在移民和政府改革方面，且经贸团队仍在陆续到位的过程中，“对等关税”的落地短期面临阻力。虽然白宫官员表示特朗普希望尽快推动关税生效，但仍预计将在“数周”内或“最多几个月”后实施。特朗普提名的商务部长霍华德·卢特尼克（Howard Lutnick）亦表示，“对等关税”的审查结果可能在4 月1 日之前完成。

    　　这与我们此前预计“对等关税”可能不会立即执行的判断相一致，主要是由于美国政府相关部门可能并未做好加征关税的准备。目前美国政府部门正在政府效率部的带领下进行全面改革，以削减政府开支。就经贸团队而言，财长贝森特的任命不久前刚得到参议院确认，目前还在组建团队，而特朗普提名的商务部长及贸易代表还有待参议院投票确认，尚未正式就职，这些都增加了短期内关税落地执行的难度。

    　　“对等关税”推迟落地印证了我们此前的预期，即短期内特朗普对个别国家大幅加征关税可能性不高——一方面，加征关税作为谈判筹码的效用将在实施后消减；另一方面，关税落地也仍面临技术性阻碍。此次“对等关税”落地晚于预期，叠加此前美国暂缓执行对墨、加关税，以及2 月10 日宣布的钢铝关税到3 月12 日才开始生效，除了反映政府相关部门尚未做好加征关税的准备之外，也显示关税政策是特朗普政府对外谈判来实现经贸及其他领域目标的重要工具之一。此外，美国财政预算案可能还在推出过程中，系统性的关税方案估计需要与财政预算案一起“通盘考虑”，对关键贸易伙伴较为匆忙地大幅加征关税可能会扰乱长期布局。

    　　往前看，我们重申“美国优先”的底层逻辑意味着美国可能仍需对全球加征关税，而通过提出对个别国家加征关税作为在经贸和经贸以外的各项事务上谈判筹码的可能性更大、且在执行上可能会更缺乏系统性、且存在反复。特朗普加征关税的底层逻辑是“美国优先”——即推动贸易平衡/制造业回流和平衡财政。考虑对全球加征关税的效率更高、效果更好，美国可能仍需在全球较大范围内加征关税。另一方面，特朗普也可能频繁利用关税工具来达到缩减贸易逆差、平衡财政之外的政治、经济目标。由此，美国对个别国家的关税政策可能主要取决于美国与这些国家元首在不同领域的谈判结果，但“交易”的本质决定了差异性关税在执行上可能会有所反复。

    　　风险提示：特朗普快速加征差异性关税，美国财政平衡难度高于预期。