定期报告：春季行情进行中 风格不变

　　投资要点

    　　春季行情进行中，可能进入后半段。（1）分子端：高频数据显示基本面继续修复。

    　　一是地产周销售可比增速回升；二是节后开工率有所回升。（2）流动性：微观资金仍有一定流入空间，春季行情可能进入中后期。一是历史经验来看，微观资金仍有一定流入空间：首先，历史经验上2020 至2024 年春季行情期间外资、融资和新发基金日均流入规模分别为16.58 亿元、10.36 亿元、62.18 亿份；其次，2025/1/13至今融资流入和新发基金日均流入25.19 亿元、14.95 亿份。二是后续微观资金仍可能继续流入A 股。（3）风险偏好：部分情绪指标已偏高，但政策和产业趋势仍可能继续支撑风险偏好。一是部分情绪指标已偏高：首先，历史经验上2020 至2024年春季行情期间，全A 换手率一般在1.5%-2.2%左右，200 日均线以上个股占比约为30%-80%，TMT 成交额占全A 之比约为20%-50%；其次，2025/1/13 至今，全A 换手率高点在2.16%，200 日均线以上个股占比最高升至76.03%，TMT 成交额占比最高达46.48%。二是政策和产业趋势仍可能继续支撑风险偏好。

    　　春季行情中成长价值风格切换主要受外部事件、基本面、流动性等因素影响。（1）2010 年以来的8 次春季行情中共有3 次成长风格延续、1 次价值风格延续、4 次成长切换价值。（2）影响春季行情中成长价值风格切换的主要因素是外部事件、基本面、流动性。一是外部事件是核心影响因素：若外部事件偏负面，则风格可能从成长切向价值或价值风格延续；反之则成长风格可能延续。二是基本面也是影响春季行情中成长价值风格切换的重要因素：若地产销售增速、工业企业利润增速、社零增速等出现回升，则成长风格可能切换成价值或价值延续；否则成长风格可能延续。三是流动性对风格切换也有重要影响：若流动性偏紧则成长风格可能切向价值或价值风格延续；反之，则成长风格可能延续。

    　　当前来看，外部事件偏积极、流动性宽松，成长风格短期可能难改变。（1）短期外部事件偏积极。一是国内政策宽松短期大概率延续。二是外部风险可能进一步下降：首先，俄乌冲突等风险可能大幅下降；其次，海外对国内宽松的掣肘下降。三是科技产业趋势不断上升。（2）基本面延续弱修复：一是节后地产销售绝对数值依然维持相对低位；二是企业盈利继续处于低位回升的趋势中。（3）国内流动性短期可能维持宽松。一是短期依然可能降准。二是一季度是传统的信贷高峰季。

    　　行业配置方向：短期关注补涨的成长。（1）短期科技和消费可能配置主线。一是历史上流动性宽松的业绩空窗期，政策导向及高景气的行业相对占优。二是当前来看，政策导向的方向是科技和消费，产业趋势不断上行导致高景气的是科技。（2）短期可关注补涨的大金融、消费、非TMT 的成长等行业。一是历史经验上，春季行情中后期补涨行业相对占优：前期排名后5 的行业，在中后期排名可能提升。二是当前来看，可关注补涨的大金融、电新、医药、消费等行业。（3）短期建议继续逢低配置：一是政策和产业趋势向上的电子（半导体、消费电子）、通信（算力）、传媒（AI 应用）、机械（机器人）、计算机（自动驾驶、数据要素）；二是基本面可能改善和补涨的电新、医药、券商。

    　　风险提示：历史经验未来不一定适用，政策超预期变化，经济修复不及预期。