注册制新股纵览：汉朔科技：全球领先的电子价签供应商

　　投资提示：

    　　AHP 得分——剔除流动性溢价因素后，汉朔科技2.52 分，位于总分的34.2%分位。汉朔科技于2025 年2 月20 日招股，将在创业板上市。剔除、考虑流动性溢价因素后，我们测算汉朔科技AHP得分分别为2.52 分、2.58 分，分别位于非科创体系AHP模型总分的34.2%、42.5%分位，分别处于上游偏上、上游偏上水平。假设以95%入围率计，中性预期情形下，汉朔科技网下A、B 两类配售对象的配售比例分别是：0.0377%、0.0229%。

    　　电子价签全球市占率领先，产品快速迭代更新。汉朔科技围绕电子价签系统构建了智慧零售综合解决方案体系，23 年在国内、全球电子价签市占率约62%/28%。公司已推出多个系列合计超过40 款电子价签产品，系统软件迭代版本超过20 次。20 年推出高端线Nebular，搭载ESL 专用SiP 芯片与新型工业级柔性电池，在显著提升集成度的同时进一步降低功耗，覆盖冷藏与常温全场景，电池设计寿命15 年，23 年销售收入近21 亿元，21-23CAGR136%。

    　　23 年新品Polaris 显示效果与屏占比得到大幅提升，在新增可更换电池设计同时兼顾了产品尺寸的轻薄，24H1 销售收入快速增长至3 亿元。此外，公司自研的HiLPC 协议可实现单门店数百台设备、单基站电子价签更新60,000 片次/小时，达到行业先进水平；开发支持大规模电子价签等设备同时接入的SaaS 云平台，日益受到零售客户的认可。

    　　受益行业渗透率提升红利，绑定头部客户锁定增量业务机会。根据德勤《2021 年全球零售行业展望》，全球88%的受访零售商表示将加速投入零售的数字化。20 年全球零售业数字化门店的渗透率为0.004%（较16 年增长一倍），规模为64.5 亿元。目前电子价签全球市场渗透率达到15%左右，预计未来全球零售业电子价签的渗透率将有较快增长。法国巴黎银行预测，24 年全球将有超过2,000 个零售商的逾100 万家实体门店配置电子价签。据CINNO 预计，28 年全球电子价签的市场规模将达到349 亿元，24-28CAGR 为13.2%。

    　　公司制定了聚焦优质大客户的经营战略，德勤《2023 全球零售力量Top250》统计的百强零售客户中，18%已转化为公司客户；公司对中国零售行业百强的触达率已达到60%，《2022年中国连锁百强榜单》前十大中国连锁商超中，7 家已成为公司客户。一方面，全球电子价签市场集中度较高，23 年CR4 达91%，预计未来行业集中度将进一步提高，公司作为头部企业将充分享有行业增长红利。另一方面，公司深度绑定全球零售大客户，掌握行业技术产品创新动向，占据先发优势，基本锁定其未来增量业务机会。

    　　21-23 年营收、净利快速增长；与可比公司相比，毛利率、研发投入较高。21-23 年，公司营收分别为16.13/28.62/37.75 亿元，CAGR 为52.99%；归母净利分别为-0.07/2.08/6.78亿元，23 年同比+226.20%。《公司招股意向书》披露SES（VU）、Pricer（PRIC B）、SoluM（A248070）作为汉朔科技的可比上市公司。21-23 年，公司综合毛利率分别为22.19%/19.46%/32.59%，高于可比公司均值，23 年受显示模组、芯片等采购价格降低带动成本优化，以及欧元、美元等外销币种对人民币汇率回升影响，毛利率显著提高；研发投入分别为7.57%/4.32%/4.46%，高于可比公司均值。截至25 年2 月19 日收盘，公司所属行业C39 计算机、通信和其他电子设备制造业近一个月静态市盈率为42.74 倍。

    　　风险提示：1）外协比例较高：22-24H1，公司整机外协加工数量占整机产品总入库数量比例均达到99%以上；2）境外市场变化风险：公司的电子价签属于美国贸易代表发布的对华关税加征的清单范畴，被要求加征25%的进口关税；25 年2 月，美国再次宣布开始对进口自中国的商品加征10%的关税。3）汇率变动风险：21-24H1，公司汇兑损益分别为-3,067/7,808/11,455/-11.11 万元，汇率波动可能对公司盈利水平带来负面影响。4）知识产权纠纷风险：SES 对公司提起的正在进行中的专利诉讼或专利相关法律措施共六项。其一，若公司知识产权被宣告无效，相关专利或其权利要求中公开的技术点存在被竞争对手模仿的风险。其二，在预计未来较长诉讼周期下，预计未来可能发生的主要费用不超过5,728 万元。

    　　其三，SES 所持有的涉案专利在日/墨/新/韩/澳等国家存在同族专利，不排除诉讼纠纷涉及区域范围进一步扩大的可能。5）对电子纸膜片供应商元太科技存在较大依赖的风险：元太科技在电子纸技术及产品领域占据绝对龙头地位，公司短期内尚缺少可靠的替代供应渠道。