宏观投资周报

　　回顾

    　　本周国内商品先涨后跌，维持震荡走势，其中，工业品多数先涨后跌，农产品则延续反弹走势。一方面，临近两会，政策预期重新升温，叠加美元指数高位回落，带动市场情绪改善；另一方面，特朗普一系列政策持续扰动市场，例如关税政策的冲击、美俄和谈对能源供应的影响等等。

    　　海外

    　　1）美国2月标普全球制造业PMI初值为51.6，高于预期的51.5和前值51.2，创2024年6月以来新高，并连续第二个月处于扩张区间。然而，服务业PMI初值意外降至49.7，显著低于预期的53和前值52.9，为2023年1月以来首次跌入收缩区间。受服务业拖累，美国2月综合PMI初值降至50.4，为2023年9月以来最低水平。这反映出经济内部的分化格局：制造业受关税政策预期推动短期增长，而服务业因需求疲软和成本压力陷入收缩。标普全球经济学家指出，部分工厂可能因抢在关税生效前提升产量而扩大生产，但这一增长或不可持续。2）美国2025年1月零售销售额环比下降0.9%，显著低于市场预期的-0.1%，且为自2023年3月以来的最大环比降幅，反映出消费动能明显转弱。这一数据表明，尽管美国经济整体稳健，但高利率、极端天气及消费者信心回落对消费形成了显著压制。3）美联储最新会议纪要中显示各位官员们一致认为在进一步降息之前需要看到通胀继续下降，同时表示了对潜在关税和移民政策变化可能给通胀带来不利影响的担忧。期货市场当前定价下一次降息可能会在7月或9月进行。

    　　国内

    　　1）LPR 连续第四个月持平，资金面利率仅较春节前水平小幅回落，1年、10年国债收益率加速上行，显示近期货币宽松操作空间有所收窄。2月20日，1年期、5年期LPR月度报价分别为3.1%和3.6%，连续第四个月持平不变，降息预期再度延后。与此同时，2月第三周资金面整体维持紧张态势，银行间短期资金利率高位波动，月均R007与春节前峰值相比回落幅度较小，当前仍显著高于2024年下半年。资金面紧张对利率曲线形成较为直接的传导效应，1Y、10Y国债收益率当周分别上行10.0BP、6.5BP，分别升至1.48%和1.72%，前者创2024年9月以来新高。这些迹象共同指向央行近期货币操作的宽松空间有所收窄。央行货币政策宽松节奏放缓的主要原因或是年初以来稳定汇率目标重要性的不断提升。年初以来，美元指数高位震荡有所回落，但人民币汇率低位徘徊升值幅度偏小，呈现出一定的非被动贬值倾向，对我国货币政策的潜在宽松空间形成限制。

    　　大宗商品观点

    　　大宗商品或继续震荡运行，关注政策预期端变化。1）国内方面，面对外部环境的不确定性，扩内需政策持续发力，其中，政府债券加快发行、“两新”加力扩围是短期政策主攻的方向，于此同时，受人民币汇率掣肘，货币政策宽松时点不断延后，市场资金面有所趋紧，给资本市场带来一定的扰动。临近全国两会，关注新一轮政策预期的变化；2）海外方面，2月PMI数据暗示美国年化GDP增速或降至0.6%，同时零售数据大幅下滑，显示美国经济前景面临较大的不确定性，且由于再通胀风险升温，市场对滞胀（低增长+高通胀）的担忧升温。此外，若通胀压力持续，美联储可能被迫在“增长放缓+高通胀”组合下维持紧缩立场。3）地缘政治因素，美国与俄罗斯之间正在推进俄乌的和平谈判，后续谈判结果将对全球地缘政治、经济、供应链带来影响，需保持关注。