宏观专题报告：当强生产脉冲渐弱 基建有望接过大旗

　　2024年底为完 成经济增长目标，制造业出现一波强脉冲生产，2025年开年随着强生产脉冲动力减弱，制造业PMI 回落。我们认为，当强生产脉冲减弱，基建有望接过大旗。

    　　节后的企业复工和修复并不全面，修复的主要是大型制造业企业，中小企业还存在“硬伤”。随着春节后企业陆续复工复产，生产活动加快，2 月制造业景气度明显回升，录得50.2%，但节后企业的修复并不全面。大型制造业企业恢复较为明显，创下22 个月以来的最高景气度，产需两端均有明显回升，而中小型企业则存在不同的“硬伤”：中型企业的新订单下滑，小型企业则是生产端下滑。

    　　基建加速发力，带领建筑业PMI 强势反弹。节后假日效应消退，与居民消费相关的服务业景气度回落，与此同时，投资项目也在节后陆续动工，基础设施项目建设施工进度加快，土木工程建筑业商务活动指数升幅较大。

    　　节后基建加速发力下，建筑业景气度强势反弹，体现节后基建投资全面发力。我们认为，随着各个重大基建项目的陆续启动，这些基建投资有望通过接续效应推动实物工作量集中释放，进而更好发挥稳增长的作用。

    　　当强生产脉冲渐弱，基建有望接过大旗。继去年年底制造业出现一波强生产脉冲之后，经济的增长动力还能来自哪里？我们认为内需、消费不可一蹴而就，再加上海外关税施压下，基建或是承接生产脉冲渐弱后较适合的接力棒。一是相较往年，今年各地重大项目清单发布节奏明显提前；二是今年1-2 月地方债发行明显高于往年同期表现。而这并不意味着不重视消费，大力提振消费、适度加力基建投资有望是扩大内需的重要抓手。不过客观来说，消费的提振需要时间，而基建有望成为消费提振起来之前的一个过渡和支撑。基于此，当强生产脉冲减弱时，基建有望成为承接经济增长动能的重要支撑。

    　　风险因素：消费者信心修复偏慢，政策落地不及预期等。