宏观视角：2月PMI季节性回升、分化加剧

　　2025 年2 月制造业PMI 较1 月的49.1%回升至50.2%、高于彭博一致预期的50%，非制造业商务活动指数回升至50.4%，高于彭博一致预期的50.2%。总体而言，受春节后企业陆续复工复产等因素影响，2 月制造业PMI 季节性回升；非制造业商务活动亦加速扩张，其中建筑业商务活动指数由1 月的49.3%回升至扩张区间。此外，不同规模、行业的企业分化加剧——大型企业PMI 回升但中小企业回落；有色、电气机械等行业的新订单指数走强，但纺织等行业景气度偏弱；价格指标边际改善，购进价格回升至50.8%，出厂价格指数亦回升至48.5%但仍偏低。

    　　往前看，外需相关不确定性犹存，财政和货币政策是否保持宽松立场，以及地产需求企稳的持续性是周期复苏是否持续的关键。调研数据显示节后工地复工节奏较农历同期偏滞后，但大多制造业开工数据同比偏强，或显示“抢出口”等因素支撑出口需求仍有韧性，以及新兴行业表现或较为亮眼，后续仍需关注传统行业的供给侧出清节奏、以及AI+等新兴产业投资规模对整体企业资本开支周期的提振作用。同时，2 月美国经济增长动能边际放缓，同时继2 月初对中国商品加征10%关税后，特朗普再次宣布3 月4 日对墨西哥、加拿大加征关税落地，并对中国加征额外10%的关税，关税政策或对后续出口增长、及制造业生产带来较大不确定性。关注3 月即将召开的两会对全年宏观经济政策的总体定调，以及地产周期企稳的持续性。

    　　PMI 各分项具体分析如下：

    　　1. 供需两端分项指标整体季节性上行

    　　生产端，2 月制造业PMI 生产指数较1 月上行2.7 个百分点至52.5%、采购量分项指数亦较1 月回升2.9 个百分点至52.1%；生产经营活动预期指数较1 月的55.3%回落至54.5%。不同规模企业景气度分化，大型企业PMI 较1 月回升2.6 个百分点至52.5%，而中/小型企业PMI 分别较1 月回落0.3/0.2 个百分点至49.2%/46.3%。就业方面，2 月制造业从业人员指数较1 月上行0.5 个百分点至48.6%，显示节后制造业企业用工景气度边际改善，可持续性仍待观察。

    　　需求端，2 月新订单指数和新出口订单指数均环比回升，产业间分化趋势延续。新订单/新出口订单指数分别较1 月上行1.9/2.2 个百分点至51.1%/48.6%；产业分化延续——有色加工、通用设备、电气机械等行业的新订单指数均高于54%，而纺织和油煤加工等传统行业需求仍偏弱。此外，2 月原材料库存较1 月的47.7%下行至47%，而产成品库存较1 月的46.5%上行至48.3%，或显示部分制造业企业处于被动累库进程中。

    　　2. 非制造业商务活动扩张提速

    　　非制造业商务活动指数景气度亦较1 月回升0.2 个百分点至50.4%，而非制造业新订单指数较1 月回落0.3 个百分点至46.1%。分行业而言，与居民消费相关的零售、住宿、餐饮等行业商务活动指数回落较为明显，可能主要受节前集中采购，春节假期效应消退等因素影响；而航空运输、邮政、资本市场服务等行业商务活动指数均位于55%以上较高景气区间。2月建筑业商务活动指数较1 月大幅回升3.4 个百分点至52.7%，或体现节后基建和建筑工地复工复产逐步推进。

    　　3. 原材料和出厂价格指数回升

    　　2 月PMI 原材料价格指数和出厂价格均较1 月环比回升、上下游价格分化趋势仍在延续。2 月原材料购进价格指数较1月回升1.3 个百分点至50.8%，出厂价格指数亦较1 月上行1.1 个百分点至48.5%，两者价差有所走阔，或反映企业利润仍然承压。分行业看，农副食品加工、化纤及橡胶塑料制品、电气机械等行业主要原材料购进价格指数均位于55%以上较高景气区间，或反映下游需求改善对原材料价格形成边际提振。

    　　风险提示：外需回落超预期、地产需求对政策反应滞后。