2025年政府工作报告点评

　　政策框架延续，整体符合预期。（1）政策框架延续，报告传递托底决心。“926”之后政策端最大的变化是托底意愿大幅增强，政策预期引导比此前更加积极，响应速度更快，这能有效防止经济预期短期过快的下行。本次会议延续了政策框架，提出“出台实施政策要能早则早、宁早勿晚……”。

    　　（2）整体符合预期。报告对去年的总结和今年的工作安排基本延续了经济工作会议的定调，经济目标、任务顺位、货币和财政政策安排等内容基本符合市场预期。

    　　略超预期的是财政政策力度与民生关注。（1）财政力度略超预期，政府引导是扩大投资的抓手。，1.3 万亿特别国债、4.4 万亿专项债、3000 亿以旧换新等财政规模基本处于市场预期偏上沿的位置。今年中央预算内投资拟安排7350 亿元，要求简化优化流程，更大力度支持“两重”建设，引导更多民间资本参与重大基础设施、社会民生等领域建设，积极扩大有效投资。

    　　（2）政策对民生关注略超预期。报告提及“强化宏观政策民生导向”，明确“以消费升级引领产业升级”，任务第十项对此有细节部署。民生方向一直是市场关注的政策发力重点，报告对此作出回应，延续了“强预期引导”的框架，效果仍待观察。

    　　略不及预期的是地产和供给侧改革。（1）地产仍是防风险的一环。报告延续了经济工作会议对地产的定调，“持续用力推动房地产市场止跌回稳”从属于防风险（第六项工作），其中“优化城市空间结构和土地利用方式,合理控制新增房地产用地供应”，则是进一步明确了不走老路的政策决心。

    　　（2）供给侧改革的意愿不强。经济工作会议将“综合整治“内卷式”竞争”置于新质生产力环节，本次报告在该环节未有提及，内容略有简化后置于第四项。我们认为这在一定程度上增加了短期宏观价格预期扭转的难度。

    　　维持宽幅震荡的判断。（1）经济预期下行放缓但短期难扭转。报告回应市场关切，维持了偏强且快节奏的预期引导，财政力度安排略超预期，体现了稳内需的决心。报告对地产和供给侧改革的安排略低于预期，宏观价格预期短期难以扭转。

    　　（2）市场预计维持宽幅震荡。政策托底基本保证了市场运行下限，不排除外部压力过大时的新一轮政策对冲；宏观价格预期主要影响市场上限，排除“大放水”的可能性之后，市场上行仍需要基本面支持。

    　　配置上关注顺周期估值修复的机会，小市值、高股息继续持有，科技找龙头。

    　　（1）目前部分周期与核心资产对今年业绩预期计价的相对充分，经济预期下行放缓的判断下，顺周期资产预计有估值修复的机会。

    　　（2）经济预期短期难以扭转的情况下，小市值与高股息资产能够持续受益，可以继续持有。

    　　（3）宏观因子回归视野，科技板块的估值突破存在一些约束；不过中长期来看，中国科技产业趋势明确，市值成长空间较大，建议自下而上寻找龙头。

    　　风险提示：经济下行超预期，政策力度不及预期，行业催化不及预期。