叙事起变化：东升西降VS杠铃新阵地

　　本周上证指数涨1.56%，沪深300 涨1.39%，创业板指涨1.61%，恒生指数涨5.62%,成长风格表现强于价值风格，全A 日均交易额17009 亿，环比上周有所下降。2 月下旬我们外发《98℃的科技》与《准备好！“高切低”》强调：

    　　98 度的科技意味着短期科技行情逐渐走向过热，同时多项客观统计数据使暗示高切低的可能性在大幅度提升。从目前来看，这两个判断依然是是准确且前瞻的。当然，需要坚持声明的是：1、AI 浪潮是未来3-5 年最重要的产业趋势，只要AI 科技不断演化并能够与各类生产部门结合，那么我们反复强调即便短期存在波动，中期以半导体和科创50 为核心的科技科创定价就不用担心。2、高切低过程中两个低位方向：低位高股息和低位顺周期。我们倾向于认为低位顺周期获得相对收益（涨价线（例如：部分有色金属））的同时低位高股息绝对收益（例如：必需消费类的高股息）也有望阶段性得以修复。

    　　对于大盘指数的观察，当前所谓“东升西降”的宏观叙事再次上演，这种叙事裹挟着强大的情绪正在自我强化。自春节DeepSeek 横空出世与国内机器人出圈后，科技G2 博弈中国人对于国内科技自信力大幅提升，伴随着1-2 月PMI、BC 数据回暖，地产销量数据好于预期，由科技突破进一步引发“中国资产重估论”使得市场风险偏好和交易情绪持续处于高位；同时，海外特朗普政府“时而征收、时而取消”反复无常的贸易政策反倒加剧市场担忧，市场定价逻辑从“加关税利好美元推升通胀、推迟关税利空美元利好美股”，转向定价政策表态反复导致与盟友关系陷入紧张，风险偏好下降，叠加来自中国科技突破的冲击诱发美国经济被“瞎折腾”后步入衰退的担忧，本周美元指数回落至104。根据美国亚特兰大联储3 日根据最新模型估计，将美国第一季度经济年化增长率的预期令人震惊地下调到-2.8%；2 月密歇根大学消费者信心指数64.70，相对于1 月前值71.70 大幅下降。

    　　目前，我们倾向于认为当前国内科技突破对于中国经济基本面的拉动效益并不明确，国内宏观数据持续改善的预期并未在大宗市场上获得足够的验证。宏观叙事的转变想必是一个渐进系统的过程，我们同样心存积极期待，但目前仍需进一步跟踪，显然依靠局部领域和单一事件对于市场而言更多是情绪的摆动。

    　　在此，我们依然遵循客观逻辑推导：1、国内基本面：两会政策在以中国式现代化为核心高质量发展仍然占据主导方向，对于国内经济基本面的刺激与拉动总体温和，随着当前国内财政前置发力，经济最糟糕的阶段已经过去，尽管向上弹性或有限，但基本面仍然形成于市场回落时的底部支撑作用。2、美元指数：大盘指数向上的过程需要美元指数由强转弱的判断。当前美元指数超预期回落至104，使得非美元资产普遍上涨，包括中概股、港股以及欧洲股市。由于2 月褐皮书展现出美国经济的韧性，对于美国经济即将陷入“滞涨”和“衰退”的各种预判并未找到切实清晰的证据，使得市场难以脱离原先的震荡区间。

    　　对于结构领域，随着年初至今高股息既没获得绝对收益也没相对收益，最大的争议是是否要将“科技+高股息”的杠铃策略调整向“科技+顺周期”的组合策略，两者背后的宏观意义不言自明。从目前看，我们倾向于依然是在杠铃策略下进行配置，只不过区别于此前的杠铃策略，2025 年更体现出“科技只看AI相关的，高股息只看保险看上的”，可以看到港股高股息+A 股银行能够稳定持续高分红的品种依然获得保险资金的青睐；同时，随着AI 在国内突破演化，对于科技投资不仅仅是围绕着AI 的美股映射，也包括围绕AI 的自立自强。

    　　风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。