7月1-5日，长端利率在周一大幅走高之后，进入震荡阶段。10 年国债活跃券（240004）上行至2.28%（+5bp）；30年国债活跃券（230023）上行至2.49%（+7bp）。

    　　“央行借券”方案落实，债市同步给予快速回应7 月1 日，央行发布公开市场业务公告，称于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作；7 月5 日，金融时报刊文，称央行已与几家主要金融机构签订债券借入协议，将视市场情况持续借入并卖出国债。债市同步给予了快速回应，10 年及30 年期国债通过一周时间的调整，分别上行至2.30%、2.50%附近点位，6 月末“一致做多”戛然而止。

    　　央行借券方案以及市场响应特征所提供的四点启发一是央行选择将公告借券的节点设置在资金压力较小的季初，而非利率快速下行的季末，用意或多为暂缓风险的积累过程，而非通过大额操作创造市场波动的风险。

    　　二是在本轮债市自发修正定价的过程中，利率上行幅度“先大后小”的特征依然明显。

    　　三是目前欠配压力集中在非银端，但央行借券或多为加速供给释放，真正能够缓解非银欠配压力的变量， 可能还是新增债券的发行。

    　　四是从工具属性上来看，有别于方向信号更强的加息、正回购、央票发行等操作，借券操作或是更加灵活的短期调控手段。

    　　资金利率定力或是债市能否度过借券适应期的关键对于7 月债市判断，我们认为长端利率的运行节奏可能依旧是“上半月震荡，下半月下行”。央行借券行为并没有带来真实供给，只是持有权从大行转移到其他机构。因而在不改变债市供需格局的情况下，利率下行的趋势很难逆转，只是短期节奏被打乱。因此，接下来比较关键的是调整是否会被放大，取决于两个方面，一是资金利率是否平稳，资金波动往往会加大利空情绪的传导；二是调整是否蔓延至信用债市场，信用债的持续调整可能加剧理财净值波动， 从而容易触发市场负反馈。反之，如果资金定力较强，保持平稳，下半月配置需求或重新催化行情启动，近期或仍需抓住“跌出来的机会”。

    　　风险提示

    　　货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。