投资要点

    　　工业制成品价格拖累6 月CPI 同比小幅回落，核心CPI 同比低位持平，消费内需的持续恢复需依赖政策发力刺激。6 月CPI 同比小幅回落0.1 个百分点至0.2%，较我们此前预期低0.2 个百分点，工业制成品价格涨幅不及预期是主要拖累因素；核心CPI 同比持平于0.6%低位，服务和消费品价格分别回落0.1 个百分点至0.7%和-0.1%。当前阶段，内需持续偏弱拖累价格，服务消费已经进入平稳增长区间，商家“以价换量”对商品消费的拉动作用有限且无法持续，仍需依靠政策进一步发力刺激需求。

    　　猪肉供需进一步趋于均衡，畜肉类价格环比创近10 个月来最高涨幅；鲜菜鲜果集中上市，价格环比大幅下跌。6 月食品CPI 同比跌幅小幅扩大0.1 个百分点至-2.1%，环比下跌0.6%，较季节性稍强，食品分项拖累CPI 同比0.39 个百分点，基本符合我们前期的预测。天气扰动因素消退加之部分应季食品集中上市，鲜菜鲜果环比分别下跌7.3%、3.8%，弱于季节性涨幅。而猪肉价格环比则大幅上涨4.5%，达近10 个月来最高涨幅，大幅超出季节性水平，同比也大幅上行13.5 个百分点至18.1%，显示当前猪肉供需正在逐步趋于均衡，价格也有望随之持续温和回升。

    　　核心商品和服务消费动能趋弱，内需不足仍是当前主要问题。6 月核心CPI 同比持平于0.6%低位，核心商品和服务消费均出现小幅降温。1）工业制成品同比涨幅再度回落0.1 个百分点至0.5%，统计局解读称主要受“618”促销影响，汽车、家用器具、文娱耐用消费品均出现不同程度降价，其中，燃油车和新能源汽车价格同比跌幅分别再度扩大至-6.0%和-7.4%，家用器具价格同比也大幅下行0.4 个百分点至0.5%。虽然前期财政已经推出大宗可选商品以旧换新补贴政策，但当前商家采取“以价换量”的促销策略将对商品价格起到压制且无法持续。2）尽管临近暑期出行增多，但除房租外的服务价格同比仍然小幅下行0.1 个百分点至1.0%，服务消费已经进入稳定增长阶段。服务消费动能边际转弱，后续仍需依靠更大力度的政策对商品消费进行刺激。

    　　煤炭冶金产业链价格持续修复，叠加6 月基数已至底部，PPI 同比跌幅再度大幅收窄。我国PPI 同时由原油——石化产业链、以及煤炭——冶金产业链“双轮驱动”，其中后者基本可形成国内供需闭环，对PPI 影响程度更深，也构成与其他主要工业国不同的独特价格逻辑。6 月部分地区迎来高温，“迎峰度夏”来临，煤炭需求大幅提升叠加低基数共同带动煤炭开采及洗选业价格环比上涨1.1%，同比跌幅大幅收窄7.3 个百分点至-1.7%。黑色金属冶炼及压延工业受基建投资内生性动能减弱影响而环比小幅下跌0.6%；有色金属冶炼和压延工业价格在供应偏紧的影响下同步回升，同比上行3.5 个百分点至16.8%。6 月PPI 跌幅在煤炭价格回升及基数底部的共同影响下再度显著收窄0.6 个百分点至-0.8%，预计后续随着内需的逐步修复及本轮补库存周期的开始，PPI 至年底将逐步温和修复并小幅转正。

    　　服务消费动能边际减弱、商品消费“以价换量”双重背景下6 月核心CPI 低位持平，货币政策逐步向中性收敛的立场已十分显著，基建投资内生性降温，年内需依靠财政政策进一步发力才能对商品消费内需起到可持续的拉动作用。地方债务风险持续加速化解背景下基建投资连续降温；加之超长期特别国债对项目盈亏平衡能力提出更高的要求，基建投资内需动能减弱。房地产市场方面，“517”新政对房地产市场的作用仍然有待进一步观察，当前房地产市场也更多地呈现出“以价换量”的特点，并且未对居民的消费需求起到稳定的推升作用。在上述背景之下，年初至今广义财政持续歉收，并对加大一般预算财政支出力度拉动内需形成掣肘，加之当前货币政策回归中性的立场，后续我们认为增发预算内国债、加大一般预算支出力度以拉动居民消费是更具可行性的政策方案。

    　　风险提示：财政扩张政策效果不及预期风险。