事件： 6 月CPI 同比+0.2%，预期+0.4%，前值+0.3%；PPI 同比-0.8%，预期-0.8%，前值-1.5%。

    　　蔬果价格拖累食品CPI，上半年消费延续以价换量

    6 月CPI 同比涨幅较前值下降0.1 个百分点至0.2%，环比降幅扩大，环比较前值下降0.1 个百分点至-0.2%。

    　　1、蔬果价格回落，食品项环比降幅扩大

    　　6 月CPI 食品项环比降幅扩大，环比较前值下降0.6 个百分点至-0.6%。蔬菜方面，供给增加，生产成本降低，蔬菜价格延续季节性下行，往后看，7 月暴雨天气或对供给产生影响，蔬菜价格或将见底回升。猪肉方面，供给收缩，二次育肥提振需求，猪肉价格环比较前值回升，往后看，下半年产能去化显现效果，能繁存栏量收缩，猪肉价格或将维持在高位区间。

    　　2、核心CPI 多数项目环比弱于季节性，消费延续以价换量6 月CPI 非食品项环比较前值持平，为-0.2%。分项看，通信工具、生活用品及服务环比回升幅度较大。

    　　我们将主要非食品细分项环比与季节性对比，观察各消费品类价格的中长期趋势性方向与短期边际变动。发现中长期看，出行娱乐类消费价格上行动力较强，是核心CPI 的重要支撑；短期看，6 月核心CPI 环比降幅收窄，环比较前值上升0.1 个百分点至-0.1%，但弱于季节性，在已公布的细分项目中，多数项目环比均弱于季节性。我们将商品零售与服务零售总额与其季节性进行对比，发现其趋势走向节奏与核心CPI 与服务CPI 基本一致，然而，从2024 年2 月-5 月数据来看，商品零售与服务零售总额环比对季节性的偏离次数及程度均少于核心CPI与服务CPI，金额表现好于价格表现，或表明上半年消费增长延续以价换量模式。

    　　PPI 同比降幅收窄，大宗商品价格表现分化

    　　6 月PPI 同比降幅收窄，同比较前值回升0.6 个百分点至-0.8%，环比由正转负，环比较前值下降0.4 个百分点至-0.2%。

    　　1、多重复合指标显示，价格传导仍存梗阻

    　　6 月CPI-PPI 同比剪刀差、PPI 生活资料-生产资料同比增速差收窄；上游采掘工业、原材料工业、加工工业同比均有所回升，下游食品同比回升，衣着、一般日用品、耐用品价格同比回落。综合以上复合指标，若以同比为衡量基准，上游产品价格回升速度相对较快而下游产品价格多数回落，价格传导仍存梗阻。

    　　2、大宗品价格环比走势有所分化：煤炭回升，黑色、原油、有色回落能源方面，需求不及预期，石油链产品价格环比回落，高温催生电煤需求，PPI煤炭开采和洗选业环比回升。金属方面，基本面不及预期，黑色金属冶炼压延环比由正转负，市场利多兑现后有色价格高位回落，有色金属矿采选环比涨幅收窄；生产成本提高、供给收紧，非金属矿价格延续回落。

    　　预计7 月CPI 同比回落，PPI 同比回升

    　　CPI 方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计7 月CPI 环比为0.1%左右，同比或在0.1%左右，再往后，猪价或将震荡回升，带动食品项回升，服务与实物消费或将平缓修复，核心通胀将温和回升，叠加低基数效应，CPI 同比或将稳中有升，预计2024 年全年平均同比在0%-1%区间。PPI 方面，结合CRB现货指数等高频数据，我们预计7 月PPI 环比有所回升，同比降幅延续收窄，再往后，大宗商品价格或将震荡上行，而国内需求仍有待提振，中短期内PPI 或将温和回升，预计2024 年全年平均同比在-1%左右。

    　　风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。