6 月通胀数据点评

    　　6 月中国CPI 同比增速较5 月的0.3%回落至0.2%（彭博一致预期0.4%），环比降幅较5 月的0.1%略走阔至0.2%；PPI 同比降幅则从5 月的1.4%继续收窄至0.8%，与彭博一致预期持平，而环比较5 月的0.2%转负至-0.2%。

    　　综合而言：6 月CPI 环比季节性回落、猪肉价格持续上涨、但其他食品价格回落、核心CPI 增长偏温和，CPI 总体回升动能偏温和、显示内需可能仍偏弱；而6 月PPI 环比再度转负、在低基数推动下同比降幅收窄，主要是石油加工、黑色冶炼、汽车等行业价格回落拖累PPI 环比，有色及煤炭价格仍延续上涨态势，显示PPI 继续呈现分化格局，此前产能扩张最快的行业（汽车、计算机电子、光伏等）价格指标尚待企稳。

    　　往前看，6 月后海外制造业周期回升有所放缓，内需能否接替外需成为名义值能否温和回升的关键。现有周期下，地产周期的企稳回升，及广义财政支出扩张是周期复苏的关键。6 月全球制造业PMI 回落0.1pp 至50.9，特别是欧英日均边际下行，与出口更为相关的新订单指数亦有回落。而国内逆周期调节政策仍待进一步加码，6 月PSL 余额环比回落1,274 亿元，央行公开市场净投放同比少增1.04 万亿元，显示货币政策较5 月边际收紧；央行通过公开市场操作净投放810 亿元，亦较去年同期少增。下半年随着节能减碳等政策推进，若钢铁有色、石化化工及建材等行业低价竞争局面有所缓解，可能对PPI 回升形成一定支撑，猪价回升亦可能持续带动CPI 回升，重点关注暑期消费出行对CPI 及其分项，尤其是核心通胀的影响。

    　　通胀数据各分项具体分析如下：

    　　1. CPI 同比放缓、环比降幅小幅走阔

    　　CPI 同比增速较5 月的0.3%放缓至0.2%，环比降幅较5 月的0.1%进一步走阔至0.2%。核心CPI 环比降幅则较5 月的0.2%收窄至0.1%、但仍弱于往年季节性（2019-23 年均值为0%）。整体而言，6 月CPI 环比季节性回落，核心CPI 同比持平于6 月的0.6%，猪肉价格对整体CPI 继续形成拉动，翘尾因素的影响从5 月的0 个百分点走阔至0.2 个百分点。

    　　食品CPI 同比降幅较5 月的2%小幅走阔至2.1%，拖累CPI 同比约0.4 个百分点。其中，猪肉价格同比增速由4.6%加速上行至18.1%、生猪供应偏紧持续对猪价形成支撑；鲜菜价格同比增速由2.3%转负至-7.3%，鲜果、鸡蛋和禽肉类价格同比降幅亦在2.3%~18.6%之间。环比而言，6 月食品价格环比增速较5 月的0%回落至-0.6%，受蔬菜和水果供应季节性回升影响，鲜菜、鲜果和虾蟹类价格分别季节性下降7.3%、3.8%和2.4%，而猪肉价格环比增速较5 月的1.1%进一步上升至11.4%。综合来看，6 月食品总体供应相对充足，食品价格部分分项对CPI 环比增速形成拖累，但猪肉价格支撑仍较强、由此食品CPI 环比增速好于季节性水平（2019-2023 年均值为-0.9%）。

    　　非食品CPI 同比持平于5 月的0.8%，核心CPI 同比亦持平于5 月的0.6%。具体而言，分项中交通通信同比降幅从5 月的0.2%走阔至0.3%、生活服务同比较5 月的0.8%回升至0.9%，教育文化娱乐同比则持平于5 月的1.7%，三者合计对CPI 同比的贡献持平于5 月的0.3 个百分点。环比来看，非食品CPI 环比降幅持平于5 月的0.2%，分项中交通通信和生活用品服务环比降幅较5 月的0.8%/0.7%收窄至0.6%/0.4%，其中飞机票、交通工具租赁费价格分别上涨2.5%和6.4%，或受暑期出行临近提振。此外，由于今年“618”促销活动各大电商平台主打低价，汽车、家用器具、文娱耐用消费品价格环比回落0.8%~1.3%。

    　　2. 低基数推动PPI 降幅持续收窄

    　　6 月PPI 同比降幅从5 月的1.4%明显收窄至0.8%，但PPI 环比增速较5 月的0.2%转负至-0.2%，整体而言，6 月价格指标仍然延续上中下游的分化格局，受金属及能源等大宗商品价格波动叠加需求偏弱等因素共同影响、PPI 环比转负，但基数效应推动PPI 同比降幅持续收窄，翘尾因素拖累从5 月的0.9 个百分点亦明显收窄至0.1 个百分点。

    　　同比而言，6 月生产资料价格同比降幅较5 月的1.6%收窄至0.8%，而生活资料同比降幅则与5 月的0.8%持平。主要上游行业中，黑色金属采选/冶炼加工同比增速从5月的-3.7%/4.6%明显上行至-2.1%/5.9%，有色金属采选/冶炼加工同比亦从5 月的13.5%/8.9%进一步上行至17%/11.5%；煤炭开采行业同比降幅较5 月的9%大幅收窄至6 月的1.6%。中游行业降幅变动相对平稳，通用设备降幅较5 月的0.8%小幅走阔至1%、运输设备同比增速持平于5 月的0%；下游行业价格指标整体仍然承压，汽车/医药/计算机等电子设备同比降幅分别较5 月的2%/0.7%/1.9%走阔至6 月的2.3%/1%/2.1%，而食品行业的同比降幅持平于5 月的1.1%。

    　　环比而言，6 月PPI 生产资料价格环比增速自5 月的0.4%转负至-0.2%，而生活资料PPI 环比降幅持平于5 月的0.1%。6 月国内石油相关行业价格整体回落，如石油开采/加工环比回落0.8/3 个百分点至-2.9%/-2%；而煤炭开采价格环比较5 月的0.5%加速上行至1.1%，或受“迎峰度夏”来临、发电用煤等需求释放提振。此外，受水泥新国标执行和供应偏紧影响，水泥制造价格由5 月的环比回落0.8%转为6 月的环比上行3.3%，而建筑业开工受高温多雨天气影响仍偏弱，由此黑色冶炼加工价格环比回落0.6%。此外，下游行业中，锂电池/新能源车价格亦环比回落约0.5%/0.1%。

    　　风险提示：稳增长政策执行力度不及预期、地产需求超预期走弱。