事件：7月8日央行宣布将视情况开展临时正回购或临时逆回购操作，期限为隔夜，采用固定利率、数量招标，操作利率分别为7 天期逆回购利率减点20bp 和加点50bp。消息公布后，30 年国债收益率盘初走高逾2bp，中短期国债利率走高幅度更多，2 年期、3 年期和5 年期分别上行3.00bp、3.75bp 和3.75bp。

    　　我们理解央行创设临时回购工具的主要目的是落实此前潘功胜行长在陆家嘴论坛上强调的“缩窄利率走廊”。此前，走廊的上限和下限分别是常备借贷便利（SLF）利率和超额准备金存款利率，走廊宽度达到245bp，明显高于其他主要经济体的利率走廊宽度（如美国为10bp，欧洲央行为50bp），宽利率走廊不利于维护银行间资金利率的稳定，例如月末流动性较为紧张时，DR007 常出现大幅跳升。临时回购工具创设之后，隔夜逆回购和正回购分别作为上限和下限，走廊宽度缩窄至70bp，新设隔夜工具有助于央行精细化管理流动性，降低银行在月末维护流动性的成本。

    　　我们认为新设工具的定位在于“引导”而绝非“干预”。一方面，年初以来市场利率的波动性明显降低，DR007 一直处于新设走廊内，因而走廊宽度的缩窄并不会对当前的利率水平产生实质影响；另一方面，此前利率走廊的上下限是由金融机构触发，而新设回购工具则给予央行更多的操作空间，这意味着央行通过引导市场建立自发机制，将利率波动控制在走廊内，回购工具仅会在流动性较紧张、或者过分充裕时使用，前者降低银行成本，后者防止资金空转。

    　　从债市的反应来看，市场或许过度解读了新设工具与卖出国债之间的关联：

    　　有观点认为，央行降低利率走廊上限的目的在于防止卖出国债后，流动性短缺造成银行间资金成本跳升。我们认为两者并无必然关系，一是央行宣布以信用方式借入国债，说明央行无意以牺牲流动性的方式对长债利率进行预期引导；二是新设回购工具和卖出国债产生的流动性缺口，两者期限并不对应，显然无法用短期流动性工具对冲长期流动性缺口。

    　　同时需要注意到央行通过新设工具的价格点位传导出的信号。隔夜正回购利率为1.6%，而当前2 年期国债利率仍低于该水平，体现国债利率曲线的整体水位过低。美中利差仍处于历史较高水位，而国债利差又与汇率高度相关，缩窄美中利差是稳汇率的关键路径。

    　　总体来看，新设工具并未改变“资产荒”的主要逻辑，我们认为30 年国债利率或在2.5%左右震荡。

    　　风险提示：金融监管政策超预期