6 月份社会融资规模增量为32982 亿元，同比少增9283 亿元。6 月社融存量同比增长8.1%，较上月下降0.3 个百分点。6 月新增社融略高于市场预期，但信贷减少拖累社融同比少增，下半年社融增速主要仍取决于政府债券。我们认为后期关注点主要包括：

    　　1. 社融信贷方面，6 月数据显示出贷款是社融同比少增的主要拖累，政府债券仍是社融主要支撑，后续继续关注政府发债力度，建议关注房地产及地方政府化债等政策的边际变化；

    　　2. 货币政策方面，央行启用临时正回购工具，货币政策全面转向价格型工具，防风险因素纳入政策考虑，随着资金价格波动区间进一步收窄，流动性充裕的局面可能会发生改变回归中性；

    　　3. 在金融时报多次吹风“当货币信贷增长已由供给约束转为需求约束时，需要逐步淡化对金融总量指标的关注，更加注重发挥利率调控的作用”的背景下，金融数据以及信贷脉冲的指示意义变得有限，需进一步关注政府债发行节奏与力度以及市场流动性水平。

    　　社融同比少增，政府债仍是主要支撑因素。6 月社融各分项中，表内融资同比少增11068 亿元，表外融资同比多减399 亿元，直接融资同比少增667 亿元。6 月社融口径人民币贷款新增21960 亿元，同比少增10453 亿元，防空转背景下，为提升资金使用效率，更好支持经济高质量发展，贷款逐渐转向高效率领域。6 月表外融资减少1300 亿元，延续负增趋势。

    　　6 月企业债发行2128 亿元，同比少增121 亿元，季末企业债发行量回升，同比差距不大。6 月政府债券增加8487 亿元，同比多增3116 亿元，6 月政府债发行节奏放缓，但仍是社融的主要支撑因素。

    　　M1 仍维持负增长，暂停手工补息影响仍存。6 月M2 同比增长6.2%，较上月下降0.8 个百分点；M1 同比下降5.0%，较上月下降0.8 个百分点，暂停手工补息影响仍在持续；M0 同比增长11.7%，较上月持平。6 月M2-M1 剪刀差维持不变为11.2%，企业信贷不强是拖累M2 的主要因素。

    　　短贷支撑企业贷款，居民企业中长贷均偏弱。6 月新增贷款21300 亿元，同比少增9200 亿元，季末票据到期高峰，以票冲量现象仍旧存在，中长期贷款依然偏弱。企业部门方面，企业贷新增16300 亿元，同比少增6503亿元，其中企业中长贷同比少增6223 亿元，票据同比少减428 亿元。居民部门方面整体偏弱，居民贷增加5709 亿元，同比少增3930 亿元，6 月居民中长贷同比少增1428 亿元、短贷同比少增2443 亿元，环比季节性均有所改善，但同比仍有压力。

    　　企业存款大幅同比少增。6 月居民存款增加21400 亿元，同比少增5336亿元，企业存款增加10000 亿元，同比少增10601 亿元；6 月财政存款减少8193 亿元，同比少减2303 亿元。6 月企业存款大幅同比少增，环比有所改善，说明暂停手工补息影响仍然存在但正在边际减弱。6 月政府债务融资放缓，财政支出力度加码，财政存款大幅减少。

    　　风险提示：经济下行压力加大；流动性超预期收紧；地产复苏不及预期。