“挤水分”和“弱需求”下信贷走弱。6 月新增社融规模同比由多增转为少增，人民币贷款是主要拖累。6 月新增信贷同比少增额扩大至9200 亿元，结构上企业贷款占到新增贷款的77%，居民部门融资需求仍然偏弱。一方面，在地产新政的提振下，6 月地产交易活跃度边际回暖，但销售仍保持负增；另一方面，在“防空转”、信贷“均衡投放”及“挤水分”的政策要求下，信贷投放节奏进一步放缓。

    　　“手工补息”影响仍在释放。一方面，伴随着整改“手工补息”的影响仍在持续，叠加存款利率下行，部分企业活期继续向定期存款、资管产品和早偿贷款转移，主导M1 的继续下探；另一方面，6 月PMI 保持在收缩区间，BCI企业销售、利润、融资环境和招工前瞻指数环比均有下行，反映了企业预期仍然较弱。若将居民活期存款纳入统计口径，6 月M1 同比增速也有明显下行，而进一步考虑了货币基金和现金理财后的M1 增速由正转负。

    　　存款“脱媒”趋势不改。首先，6 月全市场理财规模较5 月下降约9100 亿元，不过理财回表的规模符合季节性规律，故对M2 影响不大，而7 月以来，理财规模快速反弹，反映出居民存款“脱媒”的趋势仍在持续；其次，财政投放到资金落地的时滞偏长，6 月财政存款减少的规模不及去年同期，财政对于M2的支撑力度不够强；最后，有效融资需求不足下的存款派生能力削弱拖累M2延续走低。

    　　财政加力仍可期待。往后看，结合央行潘行长在陆家嘴论坛提到的“货币信贷增长已由供给约束转为需求约束”，当前经济修复乏力和融资疲弱的主要症结在于需求不足，6 月CPI 同比增速回落、PPI 保持负增也可印证，我们认为，货币进一步宽松的效果或较为有限，而财政的进一步加力或仍可期待。