宏观事件

    　　7 月12 日，央行发布2024 年6 月金融统计数据。数据显示：2024 年上半年社融规模增量为18.1 万亿元，比去年同期少3.45 万亿元；6 月M2 余额305.02 万亿元，同比增长6.2%；M1 余额66.06 万亿元，同比下降5.0%。6 月末人民币贷款余额同比增长8.8%，存款余额同比增长6.1%。

    　　核心观点

    　　总量向下，结构转型

    　　负债端：M1 负增长程度加深。1）6 月份的M1 负增长进一步扩大，有效融资偏弱（前景预期偏弱，融资意愿偏低）、打击资金空转（即贷即收、等额存贷、挪作他用或空转套利）、债市分流存款（央行喊话债券市场变化及潜在风险）以及经济结构转型（正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期）等多种因素共同作用降低金融数据增速。2）6 月M2-M1 剪刀差在M2 和M1 同步转弱下保持在11.2%，其中M1同比从-4.2%回落至-5.0%，M2 同比从+7.0%回落至+6.2%，均降低0.8 个百分点。

    　　资产端：总量放缓，结构转变。1）政策弱化总量背景，季末效应下6 月社融增量增加3.3 万亿元，其中政府债券增加8500 亿元，较5 月回落3700 亿元。2）境外信贷延续扩张。6 月企业信贷同比增速放缓至10.7%，但非银信贷增长再次回升至100%（虽然环比略有下降）、境外信贷回升至56%（6 月环比增733 亿元，近一年月均增515 亿元）。

    　　净效应向下，货币趋宽松

    　　从经济周期的角度：周期的影响需要关注的多空因素的净影响。一方面在于实体经济在房地产周期影响下的需求回落（517 地产新政后整体需求的改善偏慢），另一方面在于政府投资扩大进行的总需求对冲（截止7 月第二周，7 月国债净融资4772 亿元，为近五年高位但低于2020 年；地方债继续回落，7 月甚至转负-563.7 亿元；截止5 月财政预算支出完成进度相比较过去五年均值收敛至+0.2%，并未明显体现为“超前”）。6 月金融数据继续表明，当前金融周期并未有效开启向上，宏观对冲需求仍较强。

    　　从利率品供需角度：政府净融资扩张驱动的社融“拐点”再次回落，6 月利率品供给节奏依然偏慢，短期关注负债端的空间，7 月在美国就业、通胀数据回落叠加两位老年总统候选人带来的政治不确定环境下，外部压力阶段性缓和降低国内利率的约束。