主要观点

    　　核心结论：1、2024 财年第1-3 季度，政府支出节奏略低于历史水平，也带来实际GDP 中联邦财政支出分项增速放缓。

    　　2、6 月CBO 上调了2024 财年财政支出预算约3630 亿美元，对应全年财政支出（剔除利息支出）同比增速可达8%，有望继续对经济形成较强支撑。

    　　3、CBO 上调预算对美债的影响：一方面，财政支出力度不弱+“超额财富”带来消费需求韧性——美债收益率下行空间有限；另一方面，上调的财政赤字额年内可能以短期国债融资为主，对长端国债冲击不大——美债收益率上行风险也有限。

    　　2024 年6 月，CBO 上调了2024 财年财政预算。将2024 财年财政赤字预测值由2 月的1.51 万亿美元上调至1.92 万亿美元，上调金额4080 亿美元；而赤字提升的主要原因在于财政支出的提升：2024 财年财政支出预测值由2 月的6.4万亿美元上调至6.8 万亿美元，上调金额3630 亿美元（占全年财政支出的约5%）。那么上调财政支出与赤字预算，是否意味着美国财政下半年将再发力？

    　　1、2024 财年以来财政支出力度大吗？

    　　2024 财年第1-3 季度，政府支出节奏略低于历史水平。2024 财年前3 个季度，剔除净利息支出后（考虑到净利息支出仅偿还国债利息、不直接对经济形成拉动）的2024 财年前3 个季度财政支出占全年的比重为64%。与2011 年以来的财政支出节奏平均值相对比，今年的财政支出节奏略慢、剔除利息支出后的财政支出节奏与2022 年接近（2022 年财政对GDP 的拉动转负）。

    　　相应地，2024 自然年Q1-Q2 财政支出增速低于历史均值与去年增速。2024Q1、Q2 的财政支出（剔除利息支出）累计同比增速分别为-0.9%、0.3%，相比2011-2019 年同期均值2.9%、2.6%明显偏弱，也低于2023 年同期10.4%、7.9%的较高增速。这也带来了2024Q1 实际GDP 中联邦财政支出分项的同比增速明显放缓（同比+2.5%，前值为3.9%，2023Q1 为3%）。

    　　2、2024 财年最后一个季度的财政空间还大吗？

    　　历史上看美国实际GDP:联邦财政支出分项同比增速与财政支出累计同比增速相关性较高，更高的财政支出空间或带来2024Q3 财政对经济的拉动超预期。从2024 财年总财政支出来看，按6 月最新的财政支出预测值估算，2024财年的财政支出（剔除利息支出）累计同比增速可以达到8%，这一增速仍高于2011-2019 年均值水平，且高于2022-2023 财年同期水平。从2024 财年第四季度的单季度财政支出来看，2024 财年已实现财政支出（剔除利息支出）4.3 万亿美元，最后一个季度仍余下1.59 万亿美元的支出额度，同比去年增速达36%，且单季支出规模处于疫情后偏高水平，因此2024 财年最后一个季度（即2024 自然年Q3）的财政空间或较大。

    　　3、美债利率下行空间有限：财政力度不弱+内生韧性较强一方面，当前美国内生需求与政府调整共同支撑经济。2023 年以来美国居民消费在“超额财富”的防线下具有较强的韧性（详见《从“超额储蓄”到“超额财富”——美国经济防线的转变》），同时政府调控（财政支出）对经济的最后一道防线也持续偏强。因此，考虑到美股、房价仍稳定，财政支出预算又有上调，经济增长下行空间有充足的防线保护，对应基本面下行带来的美债利率下行空间也有限。

    　　另一方面，10Y 美债收益率9-10 月呈现季节性走高，背后的原因可能主要和新财年伊始，市场对新的财政预算存在想象空间有关。而今年又逢大选，为争取选票两党候选人或给出更高的财政支出预期，这可能引发美债收益率后续因季节性因素而再度走高。

    　　4、美债利率上行风险有限：上调赤字或难再现2023Q3 国债发行高峰CBO 虽上调财政赤字，但年内可能更多以短期国债融资，对长端国债供给冲击不大。TBAC 建议财政部在高票息的环境下可以先通过增发短期国债的形式融资；而目前外资也预期美国财政部将发行更大国模的短期国债弥补赤字。截止7 月3 日，美联储ONRRP 账户积累了4259 亿美元余额，即便多增4000 亿美元赤字均由短债弥补，金融市场