事件：7月25 日早间，央行公告：以利率招标方式开展 2000亿元中期借贷便利（MLF）操作，7 月到期量为1030 亿元，即本月放量1970 亿元，中标利率为2.3%，较6 月下降20bp。消息公布后，10 年国债和30 年国债收益率分别下探0.75bp 和1.3bp，离岸人民币汇率先升后贬。同日，四大行均宣布下调存款利率，1 年期存款利率下调10bp，2 年期以上均下调20bp，调整后，1 年、2 年、3 年和5 年存款利率分别为1.35%、1.45%、1.75%和1.80%。

    　　银行负债端成本全面下调，重在保息差，我们认为这为后续调降资产端利率打开了空间，关注单降LPR 以及调降存量房贷利率的可能性。本周央行先后下调OMO、MLF 利率，通过存款利率市场化调整机制引导商业银行下调存款利率，其中长期存款利率下调20bp，幅度较大，一方面凸显当前保息差、防风险的重要意义，另一方面也为后续进一步下调资产端利率打开了空间。我们重申，本月下调LPR 利率10bp，并非终点而是新一轮调降的起点。此外，在缓缩表的目标指引下，除了收窄LPR 和国债的利差，压缩存量房贷利率与新增房贷利率的利差同样重要，因此我们提示后续调降存量房贷利率的可能性，关注7 月政治局会议的表态。

    　　MLF 放量续作，体现央行积极呵护银行间流动性。尽管在新的利率走廊体系中，MLF 的政策意义被弱化，但由于余额仍较多（7 万亿元），需要逐步缩量直至退出，未来可能以降准和央行购债的方式进行置换，并以央行购债为主。下半年MLF 到期比较集中，共有4.68 万亿元到期，若要全部置换，准备金率需要下调1.8%，或者央行购买同等数量的国债，而在当前准备金调降空间逐渐缩窄、货币政策强调保持正常向上收益率曲线的背景下，置换进程不会一蹴而就，因此MLF 仍将在未来一段时期内作为银行的重要负债来源。同时也观察到，MLF 调降后的利率仍较高，作为对比，1 年期同业存单利率已接近1.9%，从过去几个月MLF 缩量的情况来看，银行使用MLF 的意愿较弱，不排除后续银行间流动性较为紧张的情况下，MLF 操作利率进一步下调的可能性。

    　　汇率压力阶段性缓解，抓紧利率调降的窗口期。货币政策面临多重目标：

    　　稳汇率、缓缩表、保息差，三者相互制约，而当前汇率压力有所缓解，因而货币政策的约束也有所减弱，现阶段强调以我为主。尽管美联储接连放鸽，但降息进展受到政治博弈影响，仍存在一定不确定性，如若9 月靴子落地，降息后强化美国经济软着陆预期，反而支撑美元走强逻辑。考虑到三中全会带来的稳增长预期，我们预计三季度中后期货币政策可能有进一步的宽松操作。

    　　风险提示：稳增长政策力度不及预期、汇率压力加大