核心观点

    （1）6 月美国CPI 降温，7 月美国就业市场降温，增大了市场对美联储9 月降息的预期，亦增大了市场对全年美联储降息次数的预期。但从目前数据来看，短期美国通胀与就业市场能否满足美联储目标水平，仍存在不确定性。若9 月美联储降息，通胀或存在反复的风险，增大美国经济“硬着陆”风险。7 月美联储议息会议并未释放明确信息，8 月数据对9 月美联储货币政策操作产生十分重要影响，9 月美联储或将面临艰难抉择。若美联储9 月降息，对市场或并非利好。在“硬着陆”风险增大的背景下，降息或反而带来资本市场下跌，如1973年、1974 年、1980 年、1981 年、1989 年、2001 年和2007 年，美联储在经济实现“硬着陆”时降息，股票市场在3 个月内平均下跌6%，而10 年期国债收益率在6 个月内下降38 个基点。

    从通胀数据来看，美国通胀或温和降温。6 月CPI 有所降温，而美联储关注的核心PCE 粘性更强，6 月核心PCE 物价指数同比增长2.6%，高于预期值2.5%，持平前值2.6%。鉴于美联储货币政策框架转向了平均通胀目标制，即寻求一段时期内通胀“平均”达到2%，允许通胀率“一定时段高于2%”。目前核心PCE 物价指数高于2%，并不是影响美联储货币政策操作的核心，其趋势性是关键影响因素。美国6 月纽约联储一年期通胀预期3.02%，五年期通胀降至2.8%，这指向未来通胀或处于缓慢下降趋势。此外，粘性较强的核心服务通胀处于缓慢回落。

    美国就业市场有所降温，尚难言衰退。美国失业率连续上升，新增非农就业数据连续三个月向下大幅修正，且依据萨姆规则，美国近3 个月失业率平均值为4%，较12 月低点高0.43 个百分点，均显示美国就业市场降温。然而，一方面，美国4.3%的失业率在美国就业市场 仍是一个相对合意的水平，并未出现显著的偏离，未来失业率是否持续上升仍是需要重点关注的问题。另一方面，尚不能完全排除极端天气对就业市场的影响。因此，美国8 月数据对于进一步确认就业市场的趋势性特征十分重要，这或直接影响9 月美联储货币政策操作。

    （2）本周宏观环境分析：美欧日经济不确定性仍大，国内加大宏观调控力度

    在政策环境方面，美联储9 月降息预期升温，重点关注8 月美国通胀和就业市场数据。欧洲央行9 月降息预期升温。英国央行8 月降息。日本央行7 月加息。国内扩内需政策力度有所加大，推进落实已确定政策。

    在非政策环境方面，美国经济不确定性加剧，与上周二季度经济超预期增长背离，本周数据显示美国经济走弱，7 月份制造业订单下降，生产者价格通胀显著放缓，商业环境恶化，对未来预期悲观，新订单自4 月份以来首次下降，与此同时，ADP 数据显示美国企业新增员工数量为1 月以来最低，失业率上升，反映就业市场放缓；欧元区经济持续修复的不确定性加剧，欧元区经济景气度下降，且欧元区内部成员国出现分裂，德国、意大利经济景气度走弱，而通胀超预期，法国、西班牙经济景气度走弱，通胀弱于预期，欧元区成员国或出现非对称性冲击，增大欧洲央行操作的难度；日本经济不确定性仍大，6 月日本零售数据超预期回升，但6 月工业生产不及预期，或是日本车企量产认证造假的影响，同时在华削减产能后，日产汽车本土最大工厂也大幅减产，或对日本工业生产产生持续影响。7 月我国经济景气度有所回落，供需两端均边际回落，生产强、需求弱特征仍较为明显；乘联会数据显示，7 月1-28 日，乘用车市场零售139.2 万辆，同比去年7 月同期下降3%，较上月同期下降11%。

    风险提示：

    全球贸易摩擦超预期加剧；海外地缘政治冲突加剧；政策效果不及预期。