报告摘要：

    　　据万得数据（下同），7 月CPI 同比0.5%，高于前值的0.2%，高于我们前期报告同比0.3%的预期；PPI 同比-0.8%，持平前值和我们预期。如果粗略按CPI 和PPI 分别65%、35%权重来模拟平减指数，则去年6 月是本轮低点的-1.9%，今年1 月为-1.4%，5 月和6 月分别为-0.3%、-0.2%，7 月则为17 个月以来平减同比首次回到零增长附近。

    　　在近期报告《7 月以来的宏观交易主线》中，我们指出：从国内高频数据模拟来看，我们预计7 月CPI 环比、同比分别为+0.28%、+0.28%；PPI 环比、同比分别为-0.24%、-0.84%。实际情况与预测相比，CPI 好于预期，PPI 持平预期。

    　　7 月CPI 环比为0.5%，其中食品价格、非食品价格、核心CPI 环比均由负转正。7 月是暑期出行季，环比回升有一定的季节性，过去20 年（2005-2024 年）7 月环比均为正增长；但0.5%的环比涨幅高于2025-2023 年均值的0.3%。我们理解一则和高温多雨的特征有关，17 月鲜菜和鸡蛋价格环比分别上涨9.3%和4.4%，合计影响CPI 环比上涨达0.20 个百分点；二则和暑期出行需求集中释放有关，7 月机票、旅游和宾馆住宿价格环比分别上涨22.1%、9.4%和5.8%，涨幅均高于近十年同期平均水平，合计影响CPI 环比上涨约0.24 个百分点。

    　　7 月CPI 环比0.5%（前值-0.2%）。其中，CPI 食品项环比1.2%（前值-0.6%）；CPI 非食品项环比0.4%（前值-0.2%）；核心CPI 环比0.3%（前值-0.1%）。

    　　食品中，鲜菜和鸡蛋价格上涨幅度较大。7 月猪肉价格环比上涨2.0%（前值11.4%）；水产品环比0.4%（前值-0.2%）；鲜菜价格环比上涨9.3%（前值-7.3%）；蛋类价格环比上涨3.7%（前值1.5%）。

    　　非食品中，7 月服装环比上涨-0.3%（前值-0.2%）；租赁房房租环比上涨0.1%（前值0.1%）；家用器具环比上涨0.4%（前值-1.2%）。旅游价格环比上涨9.4%（前值-0.8%）。

    　　值得注意的价格还包括：（1）酒类价格5-6 月连续环比负增长，7 月环比小幅转正，同比降幅持平前值，情况有所好转；（2）中药价格连续第三个月环比零增长，7 月同比涨幅有明显缩窄；（3）7 月交通工具环比降幅略有收窄，但仍有-0.6%；（4）7 月房租价格环比连续两个月小幅上涨，但应属季节性，同期二手房挂牌价指数仍未触底。

    　　CPI 酒类5-7 月环比分别为-0.2%、-0.6%、0.2%，同比分别为-1.3%、-1.6%、-1.6%。

    　　CPI 中药价格5-7 月连续环比零增长，同比从4 月的5.4%回落至7 月的2.9%。

    　　CPI 交通工具4-6 月环比分别为-0.6%、-0.9%、-1.0%，7 月环比降幅重新收窄至-0.6%。今年7 月这一分项累计同比为-5.1%。

    　　CPI 租赁房房租6-7 月环比分别为0.1%、0.1%。

    　　7 月PPI 环比的-0.2%和同比的-0.8%均持平前值。下降来源于三个线索：一是受全球定价影响的有色金属冶炼；二是建筑产业链产品，如黑色冶炼、非金属矿；三是新产业产品，比如锂电池、计算机电子、新能源汽车制造行业价格的环比下行。不过值得注意的是，汽车制造业价格整体价格环比由负转正，27 月油车整车制造价格环比上涨0.4%。7 月价格环比上涨的行业还包括石油开采、有色采选、化纤等。

    　　7 月有色金属冶炼行业价格环比为-0.4%；黑色冶炼价格环比为-1.7%；非金属矿制品价格环比为-0.6%。

    　　7 月锂电池制造业价格环比为-0.9%；计算机通信电子行业价格环比为-0.3%；新能源车整车制造价格环比为-0.1%。

    　　7 月石油开采业价格环比为3.0%；有色采选价格环比为1.6%；化纤制造业价格环比为0.6%。

    　　往后看价格趋势，边际上的特征之一是猪肉价格在继续上行，据万得数据，8 月9 日农业部猪肉平均批发价较7 月底环比上行达4.1%；二是原油和铜已完成一定幅度调整。7 月以来美国“衰退交易”一度导致原油、铜价调整明显，8 月第一周初请失业金数据显示相关担忧可能过度，可能会带来预期修正。

    　　本轮猪肉价格自5 月中旬期开始一轮上行，目前趋势仍在延续。8 月6 日起上行有加速迹象。

    　　据万得数据，IPE 原油和COMEX 铜（期末价）7 月环比分别为-4.9%、-4.8%。

    　　在前期报告《如何看本轮套息交易及其影响》中，我们对本轮海外“衰退交易”的由来做过探讨。

    　　简单来看，价格中枢目前有初步改善；但PPI 目前仍在环比和同比负增长区间，进一步推动环比转正仍任重道远。3新华社报道，7 月底政治局会议明确“适时推出一批增量政策举措”。从上半年经济的拖累项来看，消费和地产是政策边际弹性最大的两个领域，政治局会议亦指出“要以提振消费为重点扩大国内需求”、“积极支持收购存量商品房用作保障性住房”，三季度相关政策如何落地较为关键。

    　　风险提示：海外经济和金融环境变化超预期，全球大宗商品价格波动向国内传递，建筑产业链产品价格继续下行，猪肉价格出现超预期变化，房价和租金影响进一步传递，耐用消费品价格低于预期，供给收缩影响超预期。