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    　　2024 年8 月13 日，央行公布2024 年7 月金融数据。2024 年7 月新增人民币贷款2600 亿元，同比少增859 亿元；7 月社会融资增量为7708 亿元，同比多增2342 亿元；7 月M1 同比下降6.6%，M2 同比增长6.3%。

    　　简评

    　　7 月金融数据总体不及预期，尤其是低基数背景下，7 月新增贷款仍同比少增，金融数据反映基本面仍然偏弱。信贷方面，7 月新增人民币贷款2600 亿元，在去年相对低基数的基础上，同比仍少增859 亿元，带动人民币贷款增速进一步回落至8.7%，扣除票据融资和非银贷款之外的贷款规模变动上，7 月减少5043 亿元，同比多减2735 亿元，反映实体内生融资需求仍偏弱。社融方面，7 月社会融资增量7708 亿元，同比多增2342 亿元，其中政府债券净融资6911 亿元，同比多增2802 亿元，社融增长主要来自政府部门融资的贡献。货币方面，7 月M1 同比从6 月的-5.0%降至-6.6%，企业流动性压力加大，7 月M2 同比从6 月的6.2%升至6.3%，或与财政投放及非银存款增加有关。总结来看，7 月金融数据有五个特征值得关注：一是表内票据贴现增加较多，显示普通贷款需求偏低；二是境外贷款增加较多，显示国内需求不足背景下贷款增长向境外需求倾斜；三是M1 和M2 剪刀差扩大，显示地产融资需求和资金供给的矛盾加剧，利率仍将继续下行；四是存款视角来看，企业存款在手工补息下调之后，企业存款向理财转移，导致非银存款增长势头较猛，但普通企业和居民存款偏弱；五是M2 小幅回升并非贷款或者社融投放增加，主因或是7 月份财政存款增量低于去年。

    　　当前房地产市场恢复缓慢，房地产相关融资持续不足，加上化债背景下城投平台融资需求受限，私人部门融资仍面临下行压力。8 月以后政府债券融资规模可能较高，不过难以明显超过去年同期，政府部门融资对社会支撑也受限，我们预计后续社会融资下行风险仍较大，今年年底社融余额同比增速或降至7.5%附近，信贷和社融增长放缓对应资产荒延续，配置需求继续支撑债券市场。前期长端利率破位下行，10 年国债于8 月初下至2.1%附近，这再次引起央行对长端利率下行过快的关注，在央行持续提示风险并出台监管措施背景下，中长端利率出现明显反弹。我们认为央行加强监管有助于约束部分机构过度加久期行为，从而提前防范部分久期错配风险，有助于金融市场长期稳定。

    　　不过就长端利率本身来讲，其走势主要还是取决于经济基本面，当前内需偏弱而名义经济增速偏低，长端利率从方向上仍趋于下行，近期央行持续加强监管可能使得长端利率进入震荡，不过这难以改变利率运行方向。考虑市场对基本面预期仍偏弱而资金配置需求仍较强，我们认为后续长端利率仍有下行空间，近期调整或是较好的介入机会。

    　　一、境内信贷需求提振乏力，稳增长政策仍需加码，财政是关键7 月信贷需求增长仍相对乏力，当月新增人民币贷款2600 亿元，在去年相对低基数的基础上，同比仍少增859 亿元，带动人民币贷款增速进一步回落至8.7%。扣除票据融资和非银贷款之外的贷款规模变动上，7 月减少5043 亿元，同比多减2735 亿元，我们认为一定程度上反映了实体内生融资需求仍偏弱。企业端贡献继续走弱，除打击违规套利的影响延续外，可能也受部分企业在债券市场利率下行较快背景下、选择发债代替贷款融资的影响，7 月新增企业贷款1300 亿元，同比少增1078 亿元，短贷和中长贷表现均较弱，票据融资则增加5586 亿元，去年相对高基数下同比多增1989 亿元。居民端贷款减少2100 亿元，但在去年按揭提前偿还导致的低基数影响下，同比拖累相对可控，多减93 亿元，主要体现在消费相关的短贷上，同比多减821 亿元。信贷需求提振乏力，资金供给相对充裕，带动贷款利率继续回落，7 月新发放企业贷款加权平均利率为3.65%，与上月持平，比上年同期低22 个基点，新发放个人住房贷款利率为3.4%，比上月低9 个基点，比上年同期低68 个基点，均处于历史低位。展望来看，近期票据利率仍维持低位运行，我们认为或表明新增信贷需求可能仍相对乏力，政策加码的必要性有所抬升，央行在最新的货币政策执行报告中，对激发信贷需求的侧重也有所抬升，包括提及要“深入挖掘有效信贷需求，加快推动储备项目转化”等，在价格调控上，不排除后续央行进一步降息、引导实际利率下行的可能。相比于货币政策发力而言，我们认为财政政策可能更为关键，尤其是支出或需进一步向民生端倾斜，通过改善居民收入和就业预期，来提振实体风　　险偏好和融资意愿。

    　　二、私人部门融资持续不足，社会融资增长主要来自政府融资7 月社会融资增量7708 亿元，同比多增2342 亿元，7 月社融余额同比从上月的8.1%升至8.2%，由于去年基数较低，7 月社融同比有所改善，不过社融绝对规模较低，反映实体融资需求不足。7 月政府债券净融资6911 亿元，同比多增2802 亿元，7 月政府债券存量同比从上月的15%升至15.4%，政府债券融资保持一定增长，并成为社会融资的主要支撑。在低利率和境内融资需求不足的环境下，我们注意到金融机构增加对境外实体的贷款投放，表现为境外贷款持续增加，部分可能也与低利率下的套息有关，未来境外贷款增长也值得关注。后续来看，房地产市场仍然偏弱，居民加杠杆意愿不足，私人部门融资可能会继续低迷，社会融资增长仍主要取决于政府部门，8 月以后政府债券融资可能仍较高，这将对社会融资形成一定支撑，不过考虑去年再融资债券发行规模较大，政府债券净融资难以明显超过去年同期，我们预计后续社会融资下行风险仍较大，今年年底社融余额同比增速或降至7.5%附近。

    　　三、广义货币增长持续不足，M1 同比增速再创新低，M1 和M2 剪刀差扩大7 月企业融资规模低迷，企业存款增长持续不足，7 月企业存款下降17800 亿元，同比多减2500 亿元，M1 同比增速从6 月的-5.0%降至-6.6%。今年2 月以来企业存款增长持续放缓，这部分与监管打击空转套利有关，部分可能也反映企业流动性压力加大，尤其是房地产恢复缓慢背景下，过去存款从居民向企业转移的机制消退，企业存款增长持续乏力。7 月非银存款增加7500 亿元，同比多增3370 亿元，在存款利率持续下调背景下，居民资产配置更加偏好理财，加上企业存款在手工补息下调之后也向理财转移，导致银行理财规模持续增长，非银存款增长明显加快。7月M2 同比从6 月的6.2%反弹至6.3%，这并非是因为贷款投放或社融增加，主要可能是7 月份财政存款增量低于去年，非银存款增长可能也有一定贡献。7 月M1 和M2 剪刀差继续扩大，显示地产融资需求和资金供给的矛盾加剧。

    　　风险