核心观点

    　　7 月信贷融资需求延续弱势，反映的仍是经济结构调整的阵痛，具体表现为三个方面：一是，经济结构调整必然引起产业结构调整和变迁，会对居民就业和收入预期产生扰动，进而居民消费会偏谨慎。

    　　二是，目前我国新旧动能转换存在阵痛，以创新驱动为核心的新动能的信贷需求，弱于以投资为核心的旧动能的信贷需求，而前者未能完全弥补后者下降幅度。三是，经济增长动能转变亦会引发融资方式变化，部分融资需求或在信贷融资与债券融资相互转化。考虑近期债券市场融资成本相对较低，部分信贷融资需求转化为债券融资，这已在社融数据中有所体现。因此，我们再次强调，此时不能简单地以信贷需求回落作为经济悲观预期的依据，而更需要关注结构转型阶段的结构性变化特点。

    　　向后看，我们再次强调，因我国经济处于从高速增长向高质量发展的转换阶段，新增社融和信贷规模的指示作用有所弱化，亦会对货币供应量增速产生扰动，但M1 同比增速连续四个月负增长，亦能反映出资金活化偏弱、实体经济融资需求不足的问题，这可能会制约经济持续稳健发展。坚持在发展中解决问题的思路，须贯彻“先立后破”的指导思想，要积极培育新动能，同时亦要适度控制传统经济增长动能的回落速度，确保经济增长动能的平稳切换，这对于实现中国式现代化至关重要。基于此，我们认为，年内保持基建投资增速稳定，同时适度收窄房地产投资下降增速，对于实现新旧动能平稳切换，保障经济平稳健康发展，仍具有重要意义。再次提示，一是专项债发行节奏有望提速，8 月和9 月发行或进入密集期；二是三季度或是近期稳地产政策效果的观察窗口期，短期房地产政策进一步加码的可能性相对较低。若政策效果仍不及预期，不排除稳地产政策进一步加码的可能；三是贯彻落实中央政治局会议精神，进一步加力落实“两新”政策，促消费政策亦或进一步加码；四是信贷需求走弱，不排除央行平衡信贷市场与债券市场，加大对债券市场的调整力度。

    　　建议短期关注：一是在债券投资方向，建议短期仍以观望为主。

    　　我们认为，当前国债利率期限结构与我国经济回升向好的特点不匹配，且金融机构超配长期限国债，增大了机构利率风险。央行目前对债市干预已经进入实质性的下场操作环节，短期仍需谨慎。二是在权益投资方向，关注结构性机会，建议关注基建投资领域、汽车、零售、半导体、核能、卫星导航等方向。